2019年，吴涛被迫“换了三次工作”。

从手握十几个项目的早期投资人，到公司的销售总监、CFO甚至CEO。他怎么也没想到，自己有朝一日会成为被投公司的核心高管，凡事都亲力亲为。

吴涛别无选择。“前两年花出去了太多钱，2019年钱比较紧，不敢也没实力随便出手了。资金缺乏，已投项目也问题频出，闲下来的时间，不如去‘救一救’已投项目。”吴涛向投中网坦言。

一年间，光环褪去的早期投资人不止吴涛一人。事实上，整个2019年，与之前“三天一出场、两天一演讲”，被嘲笑“呱噪”相比，早期阶段的投资人显得格外低调，令人颇不适应。

“天使去哪了？”不时有人念及。

千百万倍收益的暴富神话总能让人热血沸腾，众多天使投资人曾因此一战成名。

昔日，天使投资人徐小平投资聚美优品获取百倍回报的故事一直为行业津津乐道；而当时，没有任何投资经验的吴世春通过天使投资玩蟹科技，用40万元获得了6亿元的回报，比当初的投入翻了1500倍；凭借早期投资阿里巴巴，孙正义彼时不仅一跃成为日本首富，更是一度被视为投资巨擘的圭臬。

传奇无法复制。

2019年，在不确定性加剧的格局下，一级市场逐渐失去“容错”的耐心，不再痴醉于“闭着眼睛赚钱”的美好光景。

“本质上看，天使投资‘高回报’对应的则是高风险。”某VC机构合伙人林磊对投中网表示。

“从主观的角度来看，过去天使投项目是以为那些互联网或者移动互联网项目能够快速翻倍退出，但目前来看这种情况并不乐观。”毅达资本相关负责人告诉投中网。

按市场不完全统计，天使投资大致的收益分布为：50%的投资最终会彻底失败；20%的投资能保本；20%的投资可以实现2-3倍的回报；9%的能拿到10%的收益；只有1%的投资才能实现20倍以上的收益。

“九死一生”的魔咒下，包括天使投资在内的早期投资人孤注一掷的热忱正在寒冬中消散。

CVSource投中数据显示，2019Q3与2018Q3相比，中国早期投资锐减超60%。其中，种子&天使轮的融资案例同比减少71.99%；A轮（Pre-A/A/A+）轮的融资案例同比减少57.07%。

归根溯源，资金端供给的放缓为2019年中国早期投资案例骤减的首要原因。投中网在调研中发现，作为风险最大的投资类型之一，天使投资成为了最令LP为难的一道选项。

“寒冬来临后，募资变难，LP出手更加谨慎，更关注天使机构以往的业绩表现，所以市场会出现分化，机构募资困难，自然投的项目数量和金额就减少了。”青山资本创始人张野对投中网分析称。

某知名天使机构LP刘林更是对投中网直言，“今年来看，我更愿意把钱交给偏后期的基金。也有一些曾经活跃在市场上的天使机构出来募资，我们的决策周期会相对比较长。”

在LP的压力下，GP也在变得保守。

CVSource投中数据显示，2019年，投资机构日渐采取规避风险、聚焦价值投资的投资策略，减少早期项目投资，整体创投市场投资机构的投资阶段趋于后移。

“前些年演讲中经常以‘天使投资’为标签的知名机构，今年还能听到几个呢？”林磊对投中网反问道。

“如今的早期投资再也不是那个不看PPT、只靠拍脑袋或拍大腿就敢快速出手的草莽时代。”林磊对投中网表示。

随之而来的，是一个强者恒强的时代。

昔日大量热钱涌入的盛景不复存在。“‘全民VC’时期，资金供给过剩。”蓝驰创投管理合伙人朱天宇对投中网表示，“换句话说，不该早期品类的钱都进到了天使机构里。”

2019年，当市场回归冷静，“强者”的优势显现。“募资端来看，天使机构的‘二八理论’强于任何其他投资阶段的机构。”刘林告诉投中网，“本身早期投资的巨大风险就摆在那，我们只能让GP靠实打实的业绩说话。”

投资端亦然。

“事实上，这个市场情况会帮助头部的早期机构。”朱天宇对投中网表示，“以前可能有更多的堪称‘无厘头’的资金抢进来‘塞钱’。现在，这些钱‘跑’了，头部机构有了更多机会和真正看好的创业者去深入交流，构建信任。”

曾在2018年上半年“暂停投资”的张野同样嗅探到了巨大的机遇。

“2019年项目普遍的估值比2018年低了将近50%，泡沫大幅减少，创业者也更加理性，这是非常好的现象，所以2019年青山比过往要更积极一些。”张野告诉投中网。

从项目方的角度来看，如今的创业门槛也在越高，仅凭一个“华丽的想法”就可以拿到天使投资的时期难以复返。

“前些年，很多创始人创业的想法都不是原创的。他们知道用哪个想法能拿到天使投资就会穿上哪个‘马甲’。”林磊对投中网举例称，一个创始人2018年初还在朋友圈表示“All in AI”，到了4月就变成了“All in 区块链”。到底要All in 什么，没人知道。

天使市场火热时，这样“忘记初心”的创始人不在少数。

“一些创始人的初心居然会为了融资而改变，这是令人悲哀的。”同样，吴涛对投中网表示，“只是去追逐投资人口中所谓的模式。如果机构愿意押注这样的人，那么机构的‘天使’角色一定是有害的。”

显然，2019年，“天使”们也在变得理性。

“过去的投资如同昆虫繁殖，无数创业者最后只要有一个跑出来就能拿到高额回报；但现在的投资就像哺乳动物，项目需要资源加持与专业化的培育。”毅达资本相关负责人对投中网表示。

因而，“稳健”成为了2019年早期投资的一大关键词。

整体来看，“早期机构在模式上会更倾向于投一些比较稳的赛道，能够直接满足用户需求，不建立在烧钱基础上的商业模式，能够尽早实现自我造血功能的企业更容易拿到融资。”张野对投中网分析称。

毫无疑问，天使机构是新经济的毛细血管，也是一级市场投资链条的牵头人。

早期投资案例骤减，对于后期投资是否会产生“多米诺骨牌”效应？

“没有消极影响。”PE机构创始合伙人金盛毫无迟疑地告诉投中网。

作为从业15年的“投资老兵”，金盛认为，经济有周期，投资的根本却始终如一，“早期机构的自我净化将从早期优化整个资本市场，这对之后入局的VC/PE都是一件好事。”

另一位知名共享单车后期投资人邢枫则对投中网笑称，“如果不是出生在那个‘热钱遍地’的时代，有些共享单车可能不会‘死’得那么快。当然，有的根本就不会出生，谈何‘死’？”

从这一角度，“早期投资案例骤减，其实是替VC/PE提前做了一轮选择。摆在VC/PE面前的项目虽然少了，但好项目还是那么多，差不了多少。”邢枫解释称。

其次，对于商业逻辑合理的项目而言，早期投资的意义并非在于让项目“活下来”，而是让项目“跑得快”。

“如果市场整体慢下来，未来，我们可能投不到三年前成长起来的案子，但是我们可以投五年前（成长起来）的。好项目依旧可以获得应有的资本支持和估值，只是试错成本变高了。”金盛对投中网表示。

另一方面，不同于金盛和邢磊的投资逻辑，对于传统领域的PE投资者来说，PE并非VC后的轮次，而是“新一轮增资”。

专注于传统消费领域的PE机构投资总监田菲对投中网解释称，“由于许多传统企业前期现金流很好，与‘烧钱’的风口项目有本质上的差异。对于它们来说，后期的融资不是为了生存，而是为了竞争。”

因此，这样一个“全新的轮次”与早期的融资并无直接关联。

但是，从长远发展角度看，“传统企业的未来发展同样离不开创新，早期投资是资本市场创新的激活器，无形的力量不可估量。”田菲提到。

正如张野所述，“早期投资机构的血液充足，是创业创新有效发生的保证。短期内，早期机构的自我净化是一个好现象。长期来看，如果行业普遍缺乏信心，加上缺少相关政策扶持，导致未来早期投资机构减少就不是个好现象了。”

吴涛也在期待着资本市场信心的重振。

“如果有机会，我还是会做回天使投资人。”虽然“换了三次工作”，吴涛对于天使投资的初心并未改变，“我喜欢那些有梦想的创始人不断颠覆我的想法。就像在入行之初，我曾想要颠覆这个世界。”（文/柴佳音 马慕杰 来源/投中网旗下东四十条资本）

（应受访者要求，文中吴涛、林磊、刘林、金盛、邢枫、田菲均为化名）

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