3月26日下午，天弘基金基金经理沙川做客新浪基金直播间，以“逆向投资，布局民生消费”为主题，探讨当前A股消费板块的投资机会。

沙川先生，南京大学数学硕士，8年证券从业经验。历任中国中投证券有限责任公司量化分析师。2013年9月加盟天弘基金管理有限公司，曾任金融工程研究员，目前担任天弘中证食品饮料指数型发起式证券投资基金、天弘中证医药100指数型发起式证券投资基金、天弘中证全指证券公司指数型发起式证券投资基金等多只基金产品的基金经理。

以下是本次直播的文字实录：

3月以来，国际市场各类资产波动明显加剧，标普500指数多次向下熔断，欧洲主要市场下跌超过20%，原油价格从高点下跌超过50%，黄金价格大幅波动，两周之内下跌百分之十几，又在三天之内涨回10%，VIX指数3月份几乎翻倍，美元指数大幅上涨。

资产价格大幅波动的主要原因是在新冠疫情影响全球经济的背景下，石油价格下跌，导致美股页岩油企业股票价格下跌，带动美股市场向下，由于一些美股公司近年来利用杠杆回购股票，市场下跌导致这些公司破产及债券违约的可能性升高，进而风险传导至对冲基金和银行等金融机构。市场恐慌情绪升高，抛售和赎回这些资产，导致市场进一步下跌，形成负反馈，并传导至黄金市场和其他新兴市场中流动性比较好的市场，资金回流美国，引发美元指数上涨。

在这种情况下，美联储降息，并出台无限量QE计划等货币政策试图稳定美股市场，避免更大危机的爆发。在这种背景下，A股市场表现也不是太好，从节后反弹趋势转为下跌，上证综指下跌已超过10%，从资金流向看，深港通资金持续流出。

因为资金外流，过去几年资金持续流入的行业今年表现都比较差，主要是金融、家电、食品饮料等外资特别青睐的行业，今年是负收益，排名在所有行业中靠后，计算机通信行业表现相对较好。

新冠疫情对于消费抑制的影响，降低了许多投资者对这个行业业绩的预期，春节期间国家号召大家取消个人旅行、取消走亲访友、取消同学聚会，大家执行得比较好，疫情控制得也比较好，但这样的做法对消费类上市公司的业绩短期影响比较明显。医药股在疫情影响下受到投资者的追捧，表现比较好，但是外资持有市值较高的医药股近期表现也比较差。

前面介绍的是国际情况以及国内市场、相关行业的表现，下面谈一下天弘指数与数量投资团队对当前市场的看法。

先分析一下当前市场点位是否适合投资操作，以现在的视角回顾2013年年中上证综指1849点，大家都觉得这个点位比较低，适合进行投资操作。目前上证综指是2770点，比当时高出50%，但时间已经过去7年，按照7年50%的收益来算，年化收益只有6%，股票市场正常应该有的收益是8%，不管是中国市场以前的收益率还是美股的收益率都是8%或更多，6%已明确低于8%。而同期中国GDP增长在7%左右，高于股票市场年化收益率。这段时间以来，A股市场的收益率并不是很高，我们经历了从低点以并不太高的收益率达到现在的指数点位，目前指数点位并不高。以2005年的998点计算一下年化收益率、GDP增速是多少，可以看到股票收益率较低。我们经历了从多个低点以较低增速达到现在的点位，其实现在的点位是比较低的位置。

从市场估值的角度来看，历史最低位置出现在2013、2014年，也就是市场上一轮牛市开始之前，当时市场估值是14倍左右，经历了2015年的上涨以及2016、2017年的下跌，目前市场估值是18倍，也是相对较低位置。

利率方面，最近市场下跌以及中国流动性放松，比如定向降准，降低MLF以及LPR低利率等货币政策，十年期国债收益率创下2005年以来的低点。当前利率处于较低位置，股票估值应该是上升的，但由于疫情影响和风险偏好的影响，市场向下。

我们一般会从利率和股票市盈率的角度比较股票和债券的投资价值，目前股票的低市盈率更体现出投资价值。最近监管对于上市公司定增行为的限制放宽，主流媒体也报道了很多看法，发表领导的喊话，均释放出积极信号。

国际市场方面，美股大幅下跌之后，从高点回落，表现出市场恐慌情绪有所缓和，美联储货币政策放松也一定程度缓解了流动性危机，美元指数从高点回落，市场回流美国的资金开始减少，负面影响正在接近衰减。

从当前市场环境看，我们对A股长期是看好的，并且认为当前是买入股票资产比较好的时机，仅仅因为不确定因素尚未消除，市场还会继续波动甚至下跌，但从长期来看，现在应该持有或者以分批买入的方式持有一些股票资产。当然，投资者还得根据自身风险承受能力来控制股票的配置比例。

就消费行业而言，新冠疫情对于消费的短期冲击已经形成，并且有可能持续一段时间，随着复工范围的扩大以及国家促进消费政策的引导，消费行业正在恢复盈利能力。复工很明确，通过监测平台数据可以看到复工比例，目前各大企业都已开工，我们也可以通过马路上的拥堵情况以及小区车位空置情况感觉到复工的进展。新闻提到通过太空卫星监测中国各地二氧化碳浓度来看复工情况，各种迹象都可以看出经济活动正在从疫情影响中逐渐恢复。

国家发改委联合多部委最近发布了《关于促进消费扩容提质加快形成强大国内市场的实施意见》，媒体也报道各省市领导去饭店消费的新闻，比如重庆市委书记去吃火锅，南京市委书记去吃鸭血粉丝汤，昆明的市委书记去吃过桥米线，这些都是在鼓励大家消费，从而促进经济恢复正常。

中国经济以前是靠投资建设驱动，现在正在向消费驱动进行转型，消费占GDP的比重日趋增长，国家鼓励消费，这对于以食品饮料为代表的消费类公司是利好。在资本市场上，食品饮料行业过去是盛产长期牛股的行业，以1999年到现在的上市公司涨幅来看，1999年到现在，上市公司中，涨幅第1名的茅台上涨200多倍，涨幅第6名的双汇上涨68倍，第9名山西汾酒上涨51倍，泸州老窖、五粮液、伊利的涨幅均非常靠前，以这些股票作为成分股的食品饮料行业指数过去几年收益风险比非常高。

分析这些牛股的形成，主要是基于中国庞大的人口数量形成消费市场以及特有的饮食文化，中国的食品饮料公司都有着比较高的净资产收益率、盈利增速和稳定的现金流。这个情况未来还是可以持续，伴随国家对人口政策的放松（比如二胎政策），以及国内消费升级，消费市场还在变大，传统公司拥有品牌优势，长期我们对这个行业看好，看好龙头公司以及龙头公司形成的指数。

另一个消费类行业——医药，也是我们看好的标的之一，虽然疫情短期影响医药企业的开工和利润，但是长期医疗制度完善利好医药和医疗行业。同样受益于国内庞大的人口数量，医药行业在过去诞生了很多牛股，上面提到的涨幅榜，第2名恒瑞医药上涨136倍，第5名云南白药上涨74倍，第8名长春高新上涨50多倍，第10名华兰生物也上涨50多倍。这种情况也是可以延续的，因为二胎政策放开，人口数量还会增加。同时，中国的老龄化不容忽视，医疗行业市场还会继续增长。

从估值来看，这两个行业相对自身的历史估值低于市场上大部分宽基和行业指数，什么叫相对自身的估值？以医药100指数为例，当前估值比这个指数在历史上80%时间的估值都要低，食品医疗也是低于70%以上的时间。

接下来介绍一下天弘中证食品饮料指数基金和天弘中证医药100指数基金。

指数基金是被动跟踪基准指数的基金，基准指数就是指数乘以一个比例，一般是95%，指数基金也会持有95%股票，持有的股票权重以及选择都跟指数的结构一致。指数有明确的编制规则，按照定量的方法选出股票，赋予一定的权重，指数基金也是根据这种规则配置的，指数基金的持仓几乎都是透明的，跟指数一致，基金经理不会根据个人的判断选择持有或者偏废一些股票，指数基金这个名称就代表了基金的投资方向，比如食品饮料就是投资于食品饮料的公司，医药100就是投资医药行业100家上市公司。

食品饮料是一个大行业，子行业包括白酒、调味品、乳制品、综合食品、肉制品等子行业，权重比较大，还包括黄酒、啤酒等，其中白酒行业的权重最大，占比45%。指数包含将近100只食品饮料行业的公司，现在看来，权重最大的是伊利、五粮液、茅台，这三个公司权重接近10%，下面是海天味业、洋河、泸州老窖。行业权重跟市值有关，市值越大的公司，权重也越大。刚才提到的这六家公司占食品饮料行业指数50%的权重，很好地代表了中国食品饮料消费行业。整体来看，指数的净资产收益率明显高于宽基和其他行业，现金流非常好。

天弘中证食品饮料指数基金就是跟踪这个指数，于2015年7月29日成立，成立至今相对于基准指数获得22.5%的超额收益，跟踪误差控制得非常好，指数的表现很给力，再加上一定幅度的超额收益，指数目前累计收益是80%多。加上分红等原因，这只基金的单位净值是1.7左右（Wind，截至3月25日）。

医药100指数跟食品饮料指数略有不同，主要区别在于股票权重并不与市值相关，医药100选择医药行业内100只市值最大的上市公司之后，以等权的形式形成指数，小股票占有1%左右的权重，大股票也是这样，而且这个指数每半年调整一次成分股。这个指数相对于市值加权的医药指数风格是小的，也就是小市值医药股的权重大一些，毕竟大市值上市公司是少数，多数公司的市值相对较小。这种情况就导致指数的弹性很大，涨跌波动也更大。指数中二级行业以化学、制药、医疗、器械、中药、生物制药、医药商业等子行业为主，以等权重计算指数市盈率，相对历史来说也是很低的。

这个指数比较有代表性的上市公司，比如恒瑞医药，目前权重是0.87%，相对于初始1%的权重要低一些，说明这段时间内表现并不如指数中其他成分股医药公司，这跟其外资持股比例较高以及最近外资持续流出的背景有关。

中证医药100指数基金就是跟踪医药100指数，基金2015年6月30日成立，成立以来很好地跟踪了指数，并且获得相对于指数8.5%的超额收益。但是由于发行时点是2015年6月，是市场相对高点，之后市场一直在下降，指数从单位净值看现在只有0.85左右，基金在这段时间内跟随市场下跌15%，幅度小于同期市场。这个指数历史上表现很好，只不过因为基金发行时点不佳，所以净值不是太高，但我们对这个指数未来表现是看好的，对医药也看好，团队对这个基金比较推荐。

总结来说，我们看好市场，同时看好消费类，向各位推荐我们管理的天弘中证食品饮料指数基金和天弘中证医药100指数基金，两只基金都获得了比较不错的超额收益，除了基金本身的收益，还贡献了一些超额收益，跟踪误差控制得比较好，对于想要投资股票市场以及想要投资消费类的投资者来说，这两只基金是不错的选择。

非常感谢沙川总的解读。下面进入提问环节。

【提问】：这次疫情导致经济走向衰退，后续点位会不会不能继续走高？

【沙川】：有这种情况，疫情的影响毕竟是可见的，但我们认为疫情影响只是短期的，并不影响中国长期经济发展方向，长期经济还是向好，短期波动更体现出中国制度的优越性，可以集中力量做一些国外做不到的事情，这不仅体现在疫情上，也体现在经济上，所以我个人对于中国的经济偏乐观。

市场短期会有影响，风险类资产除了受基本面的影响，还受到情绪的影响，现在由于疫情，国外资金流动性紧张，导致在国内抛售资产，资金外流，这种情况不可避免，毕竟现在是全球化时代，但中国经济向好未来一定能体现在股票市场上。

【提问】：天弘中证食品饮料基金的超额收益主要来自于哪里？

【沙川】：天弘基金指数与数量投资团队对于指数基金的管理一直强调要精细化，利用市场上可用的工具，在控制跟踪误差范围内，尽量多获取更多收益，我们会利用衍生品来赚取超过指数的收益，也会参与打新，对于申购赎回的应对方式也进行了改进，从多个方面获得超越基准的收益。对于天弘中证食品饮料基金来说，分红是超额收益的主要贡献来源。

【提问】：很快就要到年报和一季报发布的窗口期，食品饮料企业的盈利预期如何？

【沙川】：食品饮料上市公司今年一季度利润肯定会受疫情影响，隔离政策、限制消费场所，这些都会使得食品饮料上市公司受到影响，但冲击是短期的，长期还是向好，疫情过去之后，可能会有报复性消费，至少我愿意跟同事朋友出去聚会，把酒言欢。所以消费行业短期增速不会太好，但长期会回复正常增速水平，国内的消费市场真的很大，14亿人口，每天都要进行餐饮行为，可想而知市场有多大。对于消费龙头公司、平台公司的盈利能力不需要担心。

【提问】：消费板块是否已经完全反映了市场风险？

【沙川】：“完全”要看怎么定义，目前是在比较低的位置，后面是向好，如果说完全的话，短期下跌的可能性还是存在的，因为市场波动、受外资情绪的影响都存在，目前处于较低位置，建议布局相应板块的资产。

【提问】：在疫情影响下，您认为消费板块内部是否会有结构性行情？比如可选消费和必选消费的走势是否会有分化？

【沙川】：短期会有不同，长期还是差不多，必选消费受疫情影响很小，可选消费受影响较大，长期随着消费升级，最终还是趋同的。

【提问】：您怎么看待消费、医疗和科技板块走势的对比？

【沙川】：目前的指数点位我们还是看好后面市场的表现，不仅是食品饮料和医药，今天推荐食品饮料和医药，因为这两只基金是我管理，推荐也合乎清理。对于科技我们也比较看好，在目前的市场背景下还是有机会的，尤其科技类公司弹性比较大，如果市场行情真的到来，这些高弹性的品种短期表现还是很可观的。

对于这两类基金的基本面情况，我没有太多研究，不方便发表评论，但我对于市场非常看好，对中国经济方方面面也相对看好，其中也包括科技类公司。

【提问】：您推荐的是指数型医药基金，目前市场上有很多主题型医药基金，您觉得这两类基金有什么不同？分别适合哪类投资者？

【沙川】：大的方面没有什么不同，毕竟投的都是医药股，区别就在于基金的仓位、股票的选择，指数基金的仓位比较固定，基本就是95%，主动管理型基金，股票型上限是95%，下限是80%，至于具体配多少，要看基金经理个人的判断，如果是偏股型，可能下限是60%，波动区间更大。可能你投资了100元，想买100元的医药股，但是你买的医药基金有可能由于基金经理的选择，只给你配置60%的医药股，也就是说你投资了100元，其实手里拿的是60元的医药股和40元的现金或其他股票，从这个角度看，医药指数基金更纯粹，仓位很固定，持仓结构很明确，按照指数编制确定公司的权重，不像主动管理基金的权重受基金经理个人偏好的影响更大。至于孰优孰劣就不好发表评论了，根据基金经理个人能力的不同，有些医药基金的表现确实会超过指数基金。其他方面并不会有太大不同，现在我们看好市场，推荐指数基金，也不反对投资者投资其他股票型基金，我们推荐消费板块，也赞成投资者购买消费类主动管理基金，各有优势。

【提问】：最近美股面临流动性风险，出现恐慌性下跌，很多人说是ETF导致的情况，请问您对此怎么看？

【沙川】：美股最近的暴跌不能说都是ETF的关系，ETF的影响相对较小，主要是美国市场最近几年杠杆上得比较厉害，情况跟我们2015年很相似，2015年投资者场外配资，买股票，推高股票价格，继续配资，再买，杠杆越来越大，后面的下跌很急剧。美股经历十年牛市，很多公司也是发债券、融资，回购自家股票，也是在变相利用杠杆，美股一旦借钱买股票、推高股价、继续借钱、再推高股价这种正循环被疫情和石油价格下跌打破之后，就会出现负反馈，资产价格下跌，大家开始抛售资产，导致杠杆爆仓，这种情况跟2015年很相似。美联储看到了这种情况，出台了很多流动性放松的政策，试图打破这种负反馈，这是本轮美股下跌的主要原因，ETF可能会增加一些波动，但并不是主要原因。

风险提示：指数基金存在跟踪误差，历史业绩不代表未来表现，以上观点不代表投资建议，市场有风险，投资需谨慎。

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