作者：BullShark

写正文前先吐个槽，这种连续多年的冷门个股，完全靠自己找行业资料以及形成观点，是很锻炼人的。尽量写干货，不废话。

一、四方科技 基本情况及市场表现

2016年上市至今，股价高点下来打2折。

2017/2018年营收、利润有一定增长，但由于原材料涨价，2018/2019年毛利率不断下滑，且2019年因国际经济和中美关系因素，利润下滑。

二、冷链行业近况

冷链物流行业这几年处于高速增长期，但a股投资机会不多，如顺丰、永辉这种大企业，冷链占比只一小部分，冷冻物流设备方面也没有公司表现出较好业绩。

鼓励冷链行业发展，前些年口号喊得比较多，落实在经营层面，仍是企业自发的市场行为较多，但自去年7月以来，关于冷链物流基础设施补短板，解决冷链物流“最先一公里”及“最后一公里”难题的实打实政策陆续出台：

2019年7月会议明确，稳定制造业投资，实施城镇老旧小区改造、城市停车场、城乡冷链物流设施建设等补短板工程，加快推进信息网络等新型基础设施建设。这是首次将城乡冷链物流设施建设写入高级别会议。

2019年9月，会议明确地方专项债可用于冷链物流设施，且 将专项债可用作项目资本金。

2020年2月，“1号文”指出， 启动农产品仓储保鲜冷链物流设施建设工程。加强农产品冷链物流统筹规划、分级布局和标准制定。安排中央预算内投资，支持建设一批骨干冷链物流基地。

2020年3月，印发《关于开展首批国家骨干冷链物流基地建设工作的通知》，将组织专家对首批国家骨干冷链物流基地报送的项目进行审核，综合平衡后按东、中、西部地区等确定每个基地拟支持的中央预算内投资规模，以定额方式切块下达，每个国家骨干冷链物流基地支持总额东、中、西部地区分别不超过4000万、4500万和5000万。基地范围内的单个项目支持比例原则上不超过该项目投资的30%，贫困地区、革命老区等支持比例可提高至不超过40%。

2020年4月，印发《关于加快农产品仓储保鲜冷链设施建设的实施意见》。

简单说一下，前些年政策方面都是雷声大雨点小，今年从北京到地方给予了足够的资金支持，作为未来有现金流的优质项目，可以申报地方专项债，同时还可以获取相当大比例的补贴，地方的热情是很大的。

冷链物流基础设施行业（主要是冷库）已经高速增长了几年，增速啥的网上都有，人均水平低，区域不均衡，未来还有较大增长空间，这些结论随便搜搜就看到。随着各项支持政策落地，未来几年冷链物流设施仍将保持较快增长。

三、罐箱业务情况

小众行业，直接上图：世界罐箱存量65万个，2019年增量5.5万个。下游主要是液体化学品、液体食品。欧美用的多，国内很少。

2019年四方生产量8500个，世界第二，市占率15.6%。

行业因为资金占用大，生产周期长，有一定壁垒，目前的生产厂商结构已经相对稳定。

四、企业主要看点

1、财报干净，企业踏实专注主业，两细分领域均是龙头

做小市值投资，最怕找不到真实资料，或者碰到财报不干净企业。四方好在两个细分行业目前都不大，又都是龙头，能找到行业资料印证其地位。

财报方面，有息债务很少，应收极低，预收很高，近年新增项目和产能主要靠IPO募投资金和自有资金，比较喜欢。

速冻设备方面，基本是国内一线地位，因为行业产品的非标属性，行业较分散，前些年四方市占率大概在10%左右。

罐箱方面，全球第一是中集，市占率50%左右，四方近几年不断提高，2019年市占率15%。

同行业传统龙头企业如冰轮、大冷、雪人这些，虽然营收规模尚可，但其毛利率、净利率长期处于较低水平，且其制冷主业中，冷链相关收入占比不大。反之四方在毛利率因原材料上涨因素有一定下滑时，净利率还能处于10%以上水平，企业成本控制能力优秀，且专注于冷链行业。

2、速冻设备需求旺盛

速冻设备这块看点在于，企业采取绑定大客户战略，主要客户都是国内大型食品加工企业，其设备技术含量较高，且随着生鲜、速冻食品消费量快速增加，下游食品龙头企业的快速成长，这块需求也会保持较快增长。

今年疫情情况下，企业冷链装备订单需求旺盛。

3、战略方向正确，今年起冷库业务、冷库保温板材将开始贡献业绩

企业2016年IPO，募投项目主要为罐箱和速冻设备扩产能，项目在2019年底均已完成。2017年起，企业战略重心偏向于冷链产业链，新增自有资金投资项目包括冷风机、保温围护结构（节能保温板材）等等。去年下半年冷风机已正式投产并接到订单，节能保温板材生产线正在调试中。

从企业年报的描述中也可以看到，近几年从冷库业务有所突破，到2019年年报提到冷链设备订单历史新高，并获得多个大型冷库订单，企业在冷链产业链这块获得一定进展。这块也是配套下游食品客户的，同时也在获取其他类别客户订单，如港口码头、专营冷库经营企业等。

关于冷库这块，一般来说大型冷库定义为万吨以上级别，从研报和行业报告等多个信源来看，万吨冷库其建造成本大概在4000万，土地、建筑和设备大概各1/3。一般食品企业的冷库规模略小些，可能也在千万规模以上。具体数据可以参考安井食品等加工企业的公开披露的募投项目可行性研究报告。

关于冷链设备这边，正好晶雪股份正在申报上市，其招股说明书资料可控参考。主业为冷库节能板材，营收6亿，毛利率30%左右，净利率10%。

4、受疫情影响，罐箱海外订单下滑，但去年延迟提货订单可平滑业绩，且原材料成本大幅下降，毛利率将提升

疫情影响下，罐箱海外订单有一定下滑，但作为物流基础设施，其下滑幅度相对可控，从上文中可看到，2008年金融危机时全球罐箱销量也只是小幅下滑。

此外，企业年报中2019年罐箱销量大约6900个，国际罐箱协会ICTO年报中数量是8500个，差别在于四方生产了但未提货订单。报表中四方科技预收增加了1.6亿，以前几年罐箱销售均价10-11万来看，数量差不多能对应上。

企业生产罐箱的毛利率从2017年高点29%下滑至2019年17.3%，一方面是原材料不锈钢价格大幅上涨，另一方面是标箱比例上升。

从年报披露数据来看，罐箱生产成本中，原材料占比高达87%，其中主要为不锈钢。

2019年四季度以来，不锈钢价格出现一定下跌，从15500附近调整至13000。

由于罐箱生产有一定周期，且企业有一定采购存货，预计原材料跌价对毛利率的提升要在二、三季度才能体现出来。

5、近期温岭槽罐车爆炸事件，可能加速推进罐箱在危险化学品运输方面应用的进展

作为国际化学品主流的运输方式，罐式集装箱以其优异的安全性、多式联运的便捷性、物流成本的经济性，在国外尤其是欧美国家普遍采用。

2017年，河南首次推广罐箱使用。

根据券商数据，目前我国公路上的危险化学品运输车辆在40万辆以上，以单个罐箱10-11万元价格来看，未来国内罐箱新增市场巨大。

五、主要风险

1、罐箱订单超预期下滑

2、冷库业务新客户拓展不及预期

3、国内罐箱支持政策不及预期

六、总结

这是一个标准的困境反转投资机会。

企业专注主业，在两个细分领域做到龙头地位，财务报表也比较干净。近2年由于原材料涨价、贸易冲突等原因，毛利率下滑，营收增长放缓，但企业专注自身优势领域，采取紧跟大客户的销售方式，为大客户提供非标准化的产品服务，且战略布局冷链产业链，取得一定进展，其市场地位稳步提升。

当下来看，速冻设备面临较快行业性增长和下游龙头客户集中度上升的机会，冷库业务受益于国家的政策性支持机会，罐箱业务短期面临海外订单下滑风险，但毛利率上升和去年结转订单有一定对冲作用，且未来国内政策性增长机会较大。

一份困境反转作业，请朋友们指正。

另外，

除了四方科技，还有一家专注于冷链的公司：海容冷链（龙头，之前分析过），走势更流畅（位置稍高），也可以选择。

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