日前，贵州茅台公开了2020年半年度报告，虽然收入、利润保持了双位数增长态势，符合机构此前预期，但是，贵州茅台却被质疑业绩增速放缓，因此，股价并没有因此如期上涨。

数据显示，2020年上半年，贵州茅台实现营业收入约为439.53亿元，与去年同期394.88亿元相比，增长11.31%；归属于上市公司股东的净利润约为226.02亿元，相较于2019年上半年199.51亿元，增长13.29%。

值得关注的是，在2020年第二季度，其他白酒企业的业绩都在微增长、零增长甚至大幅下滑的背景之下，贵州茅台的业绩实现双位数增长，确实是“鹤立鸡群”。

“在没有直接提价的情况下，随着收入、利润基数越来越大，贵州茅台增长幅度逐步放缓，也在情理之中，”一位证券从业人士告诉《五谷财经》，贵州茅台仍是优质标的，未来直营渠道占比会进一步提高，利润依然有望稳健增长，“有些股民、媒体总是期待龙头企业的业绩能够快速甚至高速发展，这是不切实际的，除非企业选择财务造假。”

公告显示，2020年上半年，贵州茅台来自直销渠道的收入约为51.5亿元，占整体收入的比重在11%以上，而去年同期贵州茅台的直销渠道贡献收入约为16.02亿元，占整体收入的比重在4%以内。

众所周知，营销渠道改革（加大直销渠道发展力度），被视为贵州茅台的重要发展战略，在前任掌门人李保芳的时候就开始实施了，而在高卫东接棒之后，这一重要发展战略不仅没有削弱，反而还在强化之中。

“贵州茅台2020年第二季度加大了直销渠道的招商，带来直销渠道占比的提升，并推动价格提升，且动销不受影响，”华西证券在研报中表示，直销渠道占比的提升间接释放了渠道利润，加之非标投放量的加大，贵州茅台的整体吨价有效上行。

白酒营销专家蔡学飞则指出，受疫情影响，上半年酒类消费场景被暂停，但贵州茅台依然保持高速增长；很显然，贵州茅台已经同时具备消费品、奢侈品以及投资品三大属性，从而进一步凸显贵州茅台的金融属性，也从侧面印证中国酒类消费的刚需性；同时，贵州茅台上半年业绩的增长，也表明了贵州茅台直营化的成功。

据悉，今年1月，贵州茅台与山东、江苏、重庆等地的区域KA 卖场签约，而在今年6月举行的2020直销渠道签约仪式上，共计22家单位成为贵州茅台的直销渠道商，其中有16 家区域KA 卖场、4 家酒类垂直电商和2 家烟草零售连锁。当前，贵州茅台已经完成与35家KA招商工作，且还在继续进行之中。

近期，贵州茅台仍在增加直营终端的签约，预计2020年全年新增直营量将超3000 吨，再加上茅台集团营销公司的直营量和其他平台的直营量，东兴证券在研报中预计，贵州茅台全年直营量将在1万吨以上，粗略估算对收入增长贡献在4%-5%之间。

上述证券从业人士则告诉《五谷财经》，未来直销渠道占比肯定会更高，而相较于经销渠道，直销渠道可以带来更多的收入、利润，这是贵州茅台业绩的一个增长极。

蔡学飞也表示，从整个渠道结构层面来看，尽管直销渠道销售收入占比仍在10％左右，但直销渠道本身基数小，增长速度却十分快。通过不断扩大直营范围，贵州茅台也将构建一套自有直营价格体系。

2020年白酒行业遭到疫情的突然袭击，贵州茅台在2020年2月到3月也因为消费场景消失出现短期需求被抑制。

但是，疫情之后，贵州茅台的消费需求快速反弹，如今价格重回2500元/瓶以上，个别地区甚至达到了3000元/瓶。

另外，贵州茅台的经销商基本都在按照原计划发货，动销流畅、市场需求保持旺盛，投资、收藏属性进一步提高，送礼需求基本恢复。

有两个财务指标可以折射出贵州茅台的景气度，即合同负债和其他流动负债，因为根据新收入准则，白酒企业的“预收款项”改为“合同负债”及“其他流动负债”列示。

截止2020年上半年末，贵州茅台的合同负债和其他流动负债合计约为105.71亿元，而2020年第一季度末在77.09亿元左右，环比增长28.62亿元。

预收账款是白酒行业的先行指标，白酒行业销售一般采用先款后货的方式，在行业上行期，预收账款往往率先恢复增长，行业下行期经销商打款减少。由此可见，贵州茅台的景气度已经恢复，且终端动销良好。

基于此，7月29日，中金公司在研报中表示，考虑到贵州茅台的均价提升明确，以及权益市场整体估值中枢提升，上调贵州茅台的目标价格至2109元。

中金公司分析师余驰等在报告中指出，在还原“收入预收款变动”后，业绩同比增速达到18%左右，第二季度真实增长情况要好于报表公司直营比例大幅提升，加上今年新签约渠道商供货价上涨，贵州茅台的均价提升已经明朗化未来批价稳步上涨、渠道价差向业绩端兑现的预期会进一步强化。

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