©️资本侦探原创

作者 | 婷婷

韭菜年年有，今年特别多。

今年3月，美股闹了一出罕见大乌龙：一家名为Zoom Technogogies、代码ZOOM（现已替换为ZTNO）的公司股价急剧拉升，最高点与年初股价相比疯涨18倍。

一直到SEC出面，暂停了Zoom Technogogies的交易，投资者们才意识到原来炒错了股票——他们本来想买入因疫情而快速蹿升的ZOOM，代码ZM，但是却炒错了。这堪称近几年美股历史上最“愚蠢”的时刻之一。

Zoom Technogogies股价走势图

另一个令人侧目的现象，是造车新势力的集体大涨。

尽管市场一再有声音称新势力的股价已经过高，但未能阻止股价一路攀升：今年以来，特斯拉股价翻了六倍，市值已接近丰田的三倍；蔚来起死回生，股价翻了十倍；上市仅四个月的理想、小鹏，也实现了成倍增长。

种种不寻常现象，源自于美股投资者今年逻辑、态度、喜好的变化，这又隐隐指向底层投资者结构的变化——一直以来，美股市场以投资者专业而著称，但今年，“美股散户化”成为了谈论美股趋势时出现频率越来越高的一个词。

散户的不专业性，可以解释认错ZOOM股票的乌龙事件，散户追涨杀跌的特点，也成为了解释新势力暴涨的一个原因。对此，也有分析师持不同意见，其对「资本侦探」表示，美股散户化的趋势没有那么明显，可能是券商为了宣传散户打新业务而鼓吹的概念。

相悖的结论之间，事实值得探究：美股真的出现散户化趋势了吗？再深挖一步，投资者结构的变化对于资本市场又会产生什么影响？

虽然机构投资者占比大是美股市场一直以来的主要特征之一，但不可否认的事实是，今年确实有一大批个人投资者涌入了美股市场。

能最直接作证这一趋势的，是各大券商的开户量数据，它代表了新入场的散户数量。

国内，两家上市互联网券商富途证券、老虎证券的开户人数在今年大幅度增长。根据财报，富途Q1、Q2、Q3的总开户人数同比增长率分别为48.7%、55.4%、79.7%，截至9月底达到117万。老虎截至10月28日，开户人数也已正式突破100万——这一数据在去年年底为64.9万。

富途和老虎是国内个人投资者参与港股、美股交易的主要渠道，其今年以来开户量的大增，一定程度上反映出国内个人投资者涌入美股、港股的趋势。

美国互联网券商Robinhood的开户数据，则更能直接反映美国本土散户对股票市场的热情。5月，Robinhood宣布与年初相比平台新增开户数高达300万个，总开户数突破1300万。Robinhood的用户群体中包含了大量年轻人，公司在六月份的一次采访中透露，超过一半的Robinhood用户是第一次开户，平均年龄31岁。

上述互联网券商的数据，都表明了今年以来确实有不小规模的散户大军涌入美股市场，且其中有很大一部分属于缺乏投资经验的年轻投资者。

这部分群体的涌入对美股投资者结构造成了一定的影响。

中金公司的一份研报显示，散户投资者贡献美股成交额的比例有所上升。中金通过估算得出，散户成交量占比从1月份的7.76%跳升至4月的17.5%，5-6月也依然维持高位，成交占比达到15.9%和17.4%。

高盛的一组数据同样可以印证这一趋势：总投资金额在2000美金以下的总交易额比例在今年6月已经上涨到2.3% ，而年初这个数字仅为1.5%。这部分小体量交易，几乎与机构行为无关。

多项数据都表明，虽然美股依旧是一个以机构为主导的市场，但今年以来散户人数确实呈现出上升趋势。

美股迎来众多散户，与疫情有着直接关系：疫情为大量美国年轻人提供了炒股的时间、资金与动机。

时间来源于疫情居家带来的大量空白时间，资金则部分来源于美国政府的经济刺激计划，以及疫情期间人们减少的消费。因此，虽然疫情对就业形势、宏观经济有着不可忽视的负面影响，但部分人手中可支配的资金却不一定变少了。

同时，美联储为挽救经济而祭出大招：今年3月大规模降息，将联邦基金利率目标区间大幅下调至0-0.25%，并宣布将重启量化宽松政策。“零利率”与宽松货币政策为市场注入大量可流动货币，以消费拉动内需，同时也让更多渴望高利率的人转而从股市中寻找机会。这为散户入市提供了动机。

此外，得益于互联网券商的出现，大大提高了个人投资者交易的便捷性，尤其是Robinhood的零佣金优惠对散户来说是不小的诱惑。

种种原因汇聚，在疫情这一特殊时代背景下，美股市场散户比例抬升。基于此，投资者结构的变化又反映在了市场的一些不寻常现象中。

以蔚来为例，其今年以来涨幅夸张，这背后一定程度是因为散户的推动。

追捧蔚来的个人投资者并不只是来自国内，在Robinhood最热门股票榜单上，蔚来一度杀进前三，热度超过特斯拉。这意味着蔚来在美国散户心中也是一个颇热门的投资标的。

从中可窥见现阶段散户们偏爱的股票类型，Robinhood热门排行榜上的常客大多数是苹果、特斯拉、Zoom等代表未来、科技的企业。

此外，老虎证券社区运营和投研负责人王珊告诉「资本侦探」，散户更愿意从波动比较大的股票中，去挑选一些概念更好、更代表未来的公司，比如新能源、云服务以及疫苗相关，可能很少关注传统行业。“特斯拉中国学徒”蔚来，显然很符合散户的喜好。

Robinhood热门股票榜单

数据表明，蔚来的成交量、换手率在美股市场都属于高位，11月16日，蔚来成交量位列整个美股市场首位。而短线交易、频繁换手正是散户的一个特征，蔚来股票的活跃度、流动性较高，与大量散户参与有着一定的关系。

但散户的作用不应被过度夸大，美股仍是一个机构投资者占绝对主导地位的市场，散户的有限力量无法炒出蔚来11倍的股价涨幅。

蔚来以及新势力整体的疯涨，背后涉及到多空博弈、量化交易等更复杂的因素。王珊认为，蔚来的好几次上涨都是来自于逼空，这跟特斯拉早年有几波大涨非常相似。

在市场情绪影响下，企业价值和价格之间的错位十分常见，但决定企业长期表现的核心仍然是企业的业绩表现。今年以来新势力销量猛涨，且纷纷跨过毛利率转正的节点，吸引了更多专业的机构投资者增持，它们对股价的推动作用远远大于散户。

美股的散户化确实是疫情催化出的新趋势，但其实际影响力，似乎并没有那么显著。

在已经成熟的美股市场中，个人投资者从不是主角。

投资者结构究竟能在多大程度上影响一家公司对于上市地的选择？部分投资人的回答可以给出一些线索。

理想汽车投资人、华兴新经济基金董事总经理牛晓毅，曾这样向「资本侦探」解释理想汽车选择登陆美股的原因：“在美元市场是有一些很成功的、规模很大的长线投资人的，能对公司有一个很长时间的支持，这个其实是比较可贵的。未来四五年里，我觉得从对公司长期支持的角度来说，美元市场是不错的选择。”

之所以重视资本市场的投资人组成和结构，是因为投资者结构的差别会造就各个市场不同的特点。

典型代表是，与美股机构投资者占绝对主导的形态不同，A股是一个散户化明显的市场，根据中国结算最新披露的数据，截至10月底，A股投资者为1.74亿户，而A股机构投资者数量尚不足39万户。

散户占比更高的A股，股票流通性也更强。数据显示，2018年A股整体换手率为448%，远高于美股109%的换手率。两地市场股票换手率的差异根源在于，机构更偏向于长期持有股票，而散户则多为短线交易。

大体来看，散户在专业性上往往多有不足，容易受到市场传闻的影响，从而催生一些诡异的现象，也为妖股的诞生提供温床。

早在2003年时，《中国证券报》就曾有文章揭露宁波“涨停敢死队”，通过追涨停、抓涨停、拉涨停等投资技巧获得了极大的投资回报，这一与企业价值判断毫不相关的投机操作方式，让他们几乎成为A股股民偶像。2015年，一篇《八年一万倍》的网帖火遍全网，又让股民找到了新的股神。

对“股神”的盲目崇拜，让散户更容易“被操控”。《经济参考报》中曾这样解释，在“散户市”中，机构投资者变成了实力最强的“大散户”，它们借助自身强大的信息优势和资金优势，充分利用散户的盲从和赌徒心态，通过“讲故事”、“编题材”发动“群众运动式”的全民炒股，并向散户进行疯牛传销，趁机造市暴炒，从中谋取暴利，最终却让散户抬轿、买单。

与国内投资者关联较紧密的还有港股，港股的投资者分布介于美股与A股之间，从交易占比看，根据港交所最新报告，香港本地个人投资者占比仅为10.3％，外地个人投资者占6％，机构投资者交易额占比达到83.7％。对比A股，港股的投资者的机构化率显然高出许多，但对比机构持股高达93%的美股，港股的机构化率还有进一步提升空间。

面对不同的投资者结构，上市公司也有着自己的考量。

首先在选择上市地时，部分企业考虑到散户的“非理性”，会倾向于选择能对公司价值作出准确判断、能陪伴公司长期成长的机构化市场。

不过，企业对散户也有着一定的依赖性。尤其在美股市场中，由于投资者对中国企业不熟悉，大部分中概股处于少有人问津的状态，流动性极低。而对许多机构来说，考虑到之后的减持套现问题，股票流动性是它们考虑是否持有股票的一个重要因素。因此，散户比例的上升一定程度上对中概股有着积极影响。

另外，面对不同的投资者结构，公司也会调整市值管理逻辑。一个明显的趋势是，伴随着美股散户化趋势，一些公司的投资者关系管理开始向C端转移，如B站发布三季度财报时，将财报信息以一首Rap呈现，这带有鲜明的To个人投资者的市值管理风格。

王珊也提到，很多上市公司开始重视散户平台，做一些视频、投资者专访，尤其是互联网产品体验型公司，对个人投资者的重视程度越来越高。

目前，在全球资本市场结构性变化的大背景下，投资者结构出现变化的不只是美股，港股、A股也处于变局之中。

对于港股，随着改革不断推进，美团、小米等新经济企业上市，市场结构中科技股含量上升。尤其是今年以来，一批知名中概股在港二次上市，农夫山泉、泡泡玛特、波司登等市场认知度较高消费股涌现，为港股吸引了一批散户的关注，引发了散户极高的打新热情。

对于A股市场，降低散户比例、推进机构化进程是一直以来的大方向。今年全民买基金的风潮，对A股机构化进程来说是一个有利因素。

A股投资者结构的演进可以从美股市场的进程中找到参照。

诞生初期，美股实际上也是一个由散户主导的市场，1924年，美国诞生了世界上第一只“开放式基金”，此后基金逐渐取代散户，成为了美国资本市场的重要投资者。在19世纪80年代左右，美国养老金规模迅速壮大，并且养老金中有极大一部分被用于投资美国证券基金、各类债券、股票、股权等。

将钱放在证券基金和养老金中，而非直接投资股票，成为美国民众更为青睐的理财方式，美国民众偏爱基金而非股票的原因在于，这为他们省下了大量的时间与精力，从平均数据来讲，也意味着更低的风险与更高的回报率。这些因素成为美股个人投资者比例极低、机构占市场主导地位的大前提。

今年国内的基金热，似乎预示着大众投资的兴趣有从股票向基金转移的可能性。但是，无论从基金配置、大众心理上看，A股要向机构化市场转型还有很长的一段路要走。

种种变量之下，全球资本市场正在酝酿着一场大变局。但对散户们来说，无论投资者结构如何变化，这永远是一个充满了诱惑与危险的游戏场。

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