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■本报记者 麻晓超 陈锋 北京报道

东北方言中的“忽悠”一词，十几年前经春晚小品的演绎，传遍大江南北。

时隔多年，它依然是中国最流行的词汇之一，足迹遍布各个领域。《华夏时报》记者在东方财富网股吧里检索“忽悠”二字，发现有13.35万个结果。这其中，有些是投资者之间争论行情时互相评论的结果，还有的则是投资者对上市公司言行的评价。

其背后是A股历来不乏上市公司涉嫌“忽悠”式操作的常态。有的投资者忍无可忍，便质问上市公司。本报记者注意到，截至12月19日，过去一年中，深交所易互动平台的董秘问答中产生了666条包含“忽悠”二字的结果，上交所e互动平台也有151条结果。

在被投资者质疑为“忽悠”的案例中，有的是上市公司或者董监高“出尔反尔”，有的是承诺的事项到期未予履行，还有的是资本运作毫无征兆的失败。

不过，现实的A股，可能存在着上市公司铤而走险的故意欺骗、投资者选择性忽略上市公司信披的潜在风险、行政监管的执法资源和处罚尺度有限、证券诉讼维权存在难题等等复杂交织的局面。

涨停过后重组泡汤

并购重组失败，往往会带来“忽悠式”重组的质疑。其原因在于，在A股生态中，并购重组一般是上市公司的重大利好，一旦预案消息放出来，大量投资者可能会趋之若鹜，股价出现连续涨停。而一旦重组失败，股价可能会断崖式下跌。

今年以及未来一段时间，是A股并购重组的高发期。过去一年，监管部门连续实施了多维度激活并购重组市场的措施，松绑政策涵盖小额并购重组、重大资产重组、借壳上市等多个领域，市场热情被点燃。

以重大资产重组为例，《华夏时报》记者根据Choice数据统计，截至12月19日，过去一年A股至少发布了191份重大资产重组预案。

而与此同时，“搁浅”项目也不少。Choice数据显示，截至12月19日，约50家上市在2019年发布了重大资产重组项目“暂停中止”或者“停止实施”的公告。其中不乏一些被投资者质疑为“忽悠式”重组的案例。

2019年3月3日晚，赫美集团（002356.SZ）发布预案，披露拟发行股份吸收合并新三板挂牌公司英雄互娱，交易方案构成重组上市。借壳方英雄互娱在业界享有很高声誉，赫美集团复牌后股价开始疯涨。

从3月4日首个涨停开始，赫美集团一连吸收了10个涨停，股价从复牌前的6元多，一下子冲到了16元多，到3月21日，股价甚至突破了20元。可是，奔着重组成功而来的投资者没有想到，美梦醒得会那么快。

预案公布约一个月后的4月2日，一份终止公告“从天而降”。

赫美集团在公告中称，公司控股股东汉桥机器厂有限公司于2019年4月2日收到天津迪诺投资管理有限公司（下称“迪诺投资”）发出的《终止通知》，因各方于2019年3月1日签订的股份转让协议中的核心交易条件未能满足及达成一致意见，迪诺投资决定单方终止股份转让协议，同时公司与英雄互娱科技股份有限公司于2019年3月1日签署的《深圳赫美集团股份有限公司与英雄互娱科技股份有限公司之吸收合并协议》也一并自动终止。

公告一出，市场一片哗然，不但投资者质疑之声连连，监管也按耐不住。终止公告发布的同日，深交所中小板公司管理部发布一份问询函，并在函件中直言：你公司在3月28日公告表示重组项目进展顺利，4月2日即表示股份转让协议终止；请自查是否存在虚假记载或误导性陈述、是否充分披露重组终止风险、是否涉嫌“忽悠式”重组。

赫美集团当然对“忽悠式”重组给予了否认。“虽然存在不是忽悠的可能，这个案子之所以受到这么多质疑，一个是发布预案和发布终止的时间间隔太短了，另一个是借壳方很受关注。重组失败类的案例，除非有内部人士吹哨，不然很难找出‘忽悠’的确凿证据，监管能做的可能也就只有问询一下，给市场一个交代，对于跟风追高的投资者来说，若想挽回损失，可能只有诉讼维权一条路。”一位不愿具名的高校人士向《华夏时报》记者评论道。

增持一拖再拖两度失约

上海一家律师事务所从事证券维权业务的律师向《华夏时报》记者表示，在A股证券维权领域，投资者针对上市公司“忽悠式”资本运作发起的诉讼“还是挺多的”。

其对应的背景是，在现实的A股环境中，涉嫌“忽悠”操作的，不止在并购重组市场。

增持市场是另一大高发区。根据《华夏时报》记者不完全统计，截至12月19日，2019年有至少20家上市公司发布过董高监终止增持的公告。其中包括ST康美（维权）、ST椰岛、天泽信息、凯恩股份、延安必康、新开源、唐德影视、ST华鼎、南京新百、太平洋、中信国安、德威新材、ST云维、宏图高科、亚联发展、ST罗顿、易世达、ST厦华、春兴精工、粤泰股份、融钰集团（维权）等。

其中一家上市公司，甚至发生过同一股东两次“失约”的情况。2019年2月15日，深交所创业板公司管理部向天泽信息实控人孙伯荣发送《监管函》。

“你作为天泽信息的实际控制人，曾于2018年2月14日披露股份增持计划，计划自公告之日起12个月内以集中竞价方式增持天泽信息股票，增持金额不少于5000万元。2019年2月14日，天泽信息披露公告称，在增持期间内你实际增持20000股，实际增持金额仅为22.64万元，与增持计划相差较大。”创业板公司管理部在函件中这样质问孙伯荣。

收到《监管函》后，孙伯荣向股东大会提交了一份延长增持时限的议案。3月1日，天泽信息2019年第一次临时股东大会审议通过了《关于公司实际控制人申请延期实施暨调整增持股份计划的议案》。

《华夏时报》记者注意到，此后的6月5日，6月13日，7月4日，孙伯荣分别执行了三笔增持，累计规模在300多万元左右，但仍远未达到5000万元的目标。

并且之后再没有了音讯，直到2019年9月26日，上市公司发布了实控人终止增持计划的公告。

对于终止增持的原因，根据上市公司披露，孙伯荣这样解释：增持计划披露后，增持义务人（即孙伯荣）积极筹措资金，但增持股份所需资金未能全部筹措到位，主要原因为，其一，本次增持计划自2018年2月份发布后受到整体市场环境及金融监管新政等客观因素的影响，增持义务人及其投资的企业融资渠道受限，面临较大资金流动性压力；其二，伴随二级市场股价下挫等因素，增持义务人为维护上市公司控制权稳定、积极应对所持公司股票质押率偏高的风险，因而占用了较多的流动资金；其三，受到市场其他主体流动性危机的影响， 导致其个人投资项目的投资款收回情况不及预期。

孙伯荣称终止增持是为了优先解决股票质押问题。“综合考虑增持义务人目前的股票质押情况、流动资金状况，以及金融市场环境、融资渠道受限等客观因素，为优先进行股票质押风险化解，维护证券市场的稳定，增持义务人在充分考虑了上市公司和其他股东利益基础上决定终止本次增持计划。”天泽信息在9月26日公告中称。

除了并购重组、增持回购，上市公司的业务前景披露是另外一个容易被指“忽悠”市场的领域。

2019年12月18日，翰宇药业董秘轻描淡写地回复了一则一个月前的投资者质疑：“感谢您对公司的关注！公司按照规划实施发展战略，项目进度受多方面因素影响，公司持续积极推进。”

提问的是昵称为“江湖26062673”的投资者，他在深交所互动易上这样质问翰宇药业：“公司能不能不忽悠？2015年公告说手环当年年底能获欧盟批准上市，现在2019年都快过去了，连个ce认证都没通过。2016年、2017年，收购成纪的商誉每年都减几千万，2018年，袁总说成纪商誉不会减值了，结果年报出来减了3亿多。2019年5月份，董秘说利拉鲁肽年底获批上市，离年底还有不到一个半月……”

在A股的现实中，类似前述被指为“忽悠操作”的行为还有很多类型。它们的共同点是，行政监管的执法尺度以及执法资源对其的限制效力有时可能有限。相比之下，美国因为在“集体诉讼”等基础制度上相对完善，给了投资者更为广阔的诉讼维权空间。

前述证券维权律师向《华夏时报》记者表示，国内的情况是，对于上市公司“忽悠式”操作，只要证监会做出了处罚，这类案件的审判标准就和其他虚假陈述行为的审判标准一样。

所谓有证监会的处罚才行，指的是国内存在“行政处罚前置程序”的现实。这个程序，通俗地讲，根据最高法2003年1月发布的相关司法解释，在证券市场虚假陈述案的受理上，有行政处罚决定书，法院才受理投资者的诉讼案；前述证券维权律师建议新的《证券法》取消“行政处罚前置程序”。

“当时规定这个程序可能主要是为了降低中小投资者的举证负担，有了证监会的行政处罚决定书，就可以认定上市公司存在虚假陈述行为了。”中国人民大学商法研究所所长刘俊海向《华夏时报》记者表示。

但在实践中，这个程序有个尴尬境地：不被行政处罚的上市公司及其董监高难道就不用承担民事责任了？目前，《证券法》修改草案即将进行四审，不少市场人士期待着有中国特色的集体诉讼制度等修改内容落实在新的《证券法》中。

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