周黑鸭（01458）是一家制作和销售卤制食品的公司，以“周黑鸭”品牌为主打，产品包括鸭脖、 鸭翅、鸭锁骨等鸭副产品，以及其他卤制蔬菜、豆制品、小龙虾等。其他周边产品包括 周黑鸭辣椒酱、周小伴零食等。周黑鸭的卤制产品从加工工艺和包装的区分上可以分为 气调包装（MAP）和真空包装两种，其中气调包装由于能在保存最优风味的同时有效延长 保质期，是公司的主打产品，其销售收入接近总收入的 90%。

内容摘要

在过去两年，公司面临了激烈的市场经竞争，其竞争对手不仅包括卤制品同行，也包括 其他休闲食品企业。在这样的市场环境下，公司过去两年表现不尽如人意，表现为收入 增长停滞，净利润下滑。2019 年，公司重新调整组织架构和战略重点，包括以下几个重要举措：

1． 组织架构调整：2019年5月新任CEO 张宇晨任职。张总在快消领域有超过20年的 销售和管理经验，曾先后在宝洁、欧莱雅、美太芭比、孩之宝等公司担任销售和管理职 务，拥有丰富的行业经验。

2． 开放特许经营：2019年公司已经签约两家特许经营商，分别覆盖贵阳和南宁两个城市，最快预计2020年1月新门店开张营业。不同于市场中常见的加盟策略，周黑鸭对于特许经营商设置了较高的门槛，要求加盟商有一定资金实力，并且在当地有资源，或者有连锁经营的经验。地区分布上优先覆盖空白市场，如西南、东北等地区。大方向上预计5年内特许经营门店数量将超过直营店。

3． 积极探索新零售渠道：公司正在积极筹划进入新零售渠道，包括便利店、商超等， 产品上预计先进入真空包装产品，保质期长，有利于周转。气调包装产品未来也会配置， 但是对冷链运输有更高的要求。公司目前在研发小包装产品（100-120g左右），并通过各种技术进一步延长气调装的保质期。

4． 提升组织动力：公司在过去两年陆续回购股份，计划用于员工股权激励，主要针对 核心管理层，预计将于2020年3月落地。此外公司鼓励开设员工内创店，剥离出出一部分处于盈亏平衡的门店交给优秀员工管理，由员工自负盈亏。目前员工内创店约有 12 家，部分门店已经实现收入增长。

5． 产品研发调整：内部重新调整产品研发流程，前端销售、后端的研发和生产全链条打通。通过这个新链条打磨出来了新品不辣系列和周小伴零食，同时调整了门店推广新 品的激励措施，目前新品的收入贡献率在 6%左右。

我们认为，周黑鸭近期的战略调整可以说是对症下药，尤其是开放特许经营能够极大助力公司扩大覆盖范围和速度，提升收入规模。同时，公司对内调整产品研发流程也已经 显露出一些正面的效果，如成功推出了不辣系列，有效弥补原来口味单一的问题。我们看好公司的发展前景，周黑鸭过硬的产品质量和行业内较为高端的定位是公司发展的基石，休闲食品是一条快速发展的赛道，如果改革措施能够如期落地，我们认为这将使业绩有较大改观。

风险提示：市场竞争激烈导致门店表现不及预期；新渠道扩张进度不及预期，包括特许 经营和新零售；原材料和租金成本上涨带来盈利压力。

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