中国人民大学商法研究所所长、教授 刘俊海

出品 | 搜狐智库

编辑 | 郑青春

新修订的证券法将于明天（3月1日）正式施行！作为资本市场的“基本法”和“根本法”，这份历时四年多，历经四次审议才最终实现“升级”的新《证券法》，有哪些重要的修订和亮点，对于资本市场有什么重要意义？搜狐智库连线了中国人民大学商法研究所所长、教授刘俊海。

刘俊海表示，新《证券法》的修订进一步完善了证券市场的基础制度，体现了市场化、法治化、国际化的发展方向，为打造规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场提供了坚强的法治保障，具有非常重要且深远的意义。他指出，新《证券法》有以下7个亮点：

第一，新《证券法》第6章专章规定投资者权益保护，加大了投资者权利保护力度，这是整个证券法最有温度的核心策略。长期以来，公众投资者与上市公司或金融机构相比，由于经济实力不对等、信息占有不对称等各方面原因，处于相对弱势地位，中小投资者维权成本高于维权收益，普遍面临着“为了追回一只鸡，必须杀掉一头牛”的窘境。

为降低受害投资者的维权成本，新《证券法》第95条激活了代表人诉讼机制。新《证券法》出台的诉讼代表人制度，采纳默示参加、明示退出原则，上市公司的在册股东，除非明确表示不愿意参加诉讼，否则将默认参加诉讼。立法者鼓励投资者保护机构在接受50名以上投资者委托后作为代表人参加诉讼，并为经证券登记结算机构确认的权利人向法院登记。对于普通投资者来说，该制度的最大益处是，投资者保护机构是公益机构，因此投资者参与上市公司维权诉讼成本几乎为零。

鉴于券商与普通投资者之间在信息与专业知识方面的巨大落差，降低普通投资者举证负担，新《证券法》第89条在区分普通投资者与专业投资者的基础上，当普通投资者和专业投资者发生纠纷时，被告券商要自证清白，此即举证责任倒置规则。倘若券商无法证明自己的行为符合法律法规及证监会规定、不存在误导或者欺诈等情形，就必须对受害普通投资者承担相应的赔偿责任。

鉴于我国不少上市公司在盈利后仍然推行不分红的“铁公鸡”政策严重挫伤了公众投资者的投资信心，新《证券法》第91条要求上市公司在章程中明确分配现金股利的具体安排和决策程序，依法保障股东的资产收益权；上市公司当年税后利润，在弥补亏损及提取法定公积金后有盈余时要分配现金股利。

第二，新《证券法》全面推行公开发行证券的注册制，打通了资本市场服务于实体经济的绿色通道。企业融资是任何一个企业综合可持续发展的必要的物质条件，新的证券法拓宽了企业的融资渠道，真正的让资本市场服务于实体经济的发展。新版《证券法》第2章对公开发行证券全面推行注册制，并全面系统构建了以充分信息披露为基础、以审慎形式审查为核心、以重典治乱为后盾的注册制规则体系。

新《证券法》在第二章第19条要求发行人报送的证券发行申请文件，应当充分披露投资者作出价值判断和投资决策所必需的信息。第5章又专门规定信息披露制度，明确了注册制以信息披露为基础的基本要求。

这项制度从源头上消除不合理制度设计导致的公司财务造假现象，新《证券法》精简优化证券发行条件，将股票发行人应当具有的“持续盈利能力”改为“持续经营能力”，同时大幅简化公司债券发行条件。降低后的法定门槛能够包容不同的产业模式与盈利模式，有助于鼓励公司心无旁骛地提高产品或服务的核心竞争力，促进公司可持续发展，实现公司长远利益最大化，培育公众投资者理性的价值投资理念。

因此，注册制的全面推行将有利于完善上市公司治理，提高上市公司质量，提升监管公信，扩大投资品种范围，扭转资本市场脱实向虚的现象，鼓励资本市场资源流向有担当、有追求、有底线、有前途的实体经济企业，尤其是民营企业。

第三，新《证券法》拓宽了调整范围，有助于鼓励与规范资本市场创新。首先，新《证券法》第2条以列举加兜底条款的方式，继续确认股票与公司债券这两类传统的证券品种，并增设了存托凭证。为避免挂一漏万，新《证券法》一如既往地授权国务院依法认定其他证券。这种立法技术覆盖了现实生活中业已存在的主要证券类型，也为未来的证券产品创新预留了制度接口。

为堵塞立法漏洞，新《证券法》第2条第3款专门出台资产支持证券、资产管理产品发行与交易的管理办法，由国务院依照本法的原则规定。为促进金融机构之间的公平竞争、铸造监管合力、提升监管效能、提升监管公信奠定了法治基础。

另外，新《证券法》第2条第4款确立了长臂管辖原则，明确了新《证券法》的域外适用效力，将该法规定的法律责任制度扩张适用于在境外开展证券发行和交易活动、扰乱境内市场秩序、损害境内投资者权益的违法者。随着沪伦通、沪港通、深港通这些跨境资本市场新业务的拓展，长臂管辖条款会发挥越来越重要的作用。

第四，新《证券法》进一步增强了法律法规的操作性、可诉性和可实施性。新《证券法》第三章第51条规定，禁止证券内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人利用内幕信息从事证券交易活动。其中不仅包括发行人及其董事、监事、高管，也包括上市公司收购人或者重大资产交易方及其控股股东等，进一步扩大了证券交易内幕信息的知情人，避免了公司回购股权的过程当中从事内部交易的行为。

对于“老鼠仓行为”，新《证券法》第54条也做了非常明确的规定，禁止证券服务机构和其他金融机构的从业人员、有关监管部门或者行业协会的工作人员，利用职务便利获取的内幕信息以外的其他未公开信息，违法规定，从事相关证券交易活动，或者明示、暗示他人从事相关的交易活动。

第五，新《证券法》第四章进一步完善了上市公司的收购制度，引入了诚信征集制，激活上市公司的控制权收购市场。在有关上市公司的收购方面，对于要约收购、协议收购和其他合法方式的收购，都采取了鼓励和保护态度。

出于保护公众投资者的需要，严格按照信息披露的要求，新《证券法》进一步细化了相关规则。一方面鼓励投资者购买上市公司的股份，包括控制权，另一方面也确保外部投资人在购买目标公司股票的时候及时披露信息。其中，第63条的第4款，规定如果违反信息披露的规则，买入上市公司有表决权的股份的，在买入后36个月内，对该超过规定比例部分的股份不得行使表决权。因此，在股东大会上，即使购买的股票也很多，但没有披露的部分的股权，还是没有表决权。

对于敌意收购，新《证券法》也采取了反收购措施。一方面让目标公司的上市公司管理层更好服务于上市公司的可持续发展，另一方面也让外部投资人问鼎上市公司控制权的时候，能够符合诚实严谨、信息透明的基本原则，不压抑目标公司管理层的企业家精神，同时也不窒息资本市场当中上市公司收购的活力，保护好目标公司公众股东的合法权益。

同样作为目标公司的管理层，为了维护目标公司自身利益，可以依法采取必要的反收购措施，但关键是反收购措施一定要合法正当，公平合理，不能给外部投资人收购公司控制权随便贴上敌意收购、恶意收购的标签，不能采取公司法不允许的反收购条款来捍卫来保护目标公司管理层的经营宝座。

第六，提高了资本市场的监管效能，让监管者充实了监管的工具箱，有助于消除监管的盲区，弥补监管的漏洞，确保监管活动依法有序进行。新《证券法》第12章聚焦于证券监督管理机构，把监管者的监管权关进法制的笼子，点出了证监会的定位：放、管、服，让监管部门按照简政放权，服务于资本市场特别是服务于投资者权益保护的定位，强化事中事后监管的权利。

监管部门有义务对证券市场、资本市场的公开性、公平性和公正性负责任，但是不对股价负责任，这样能让监管部门聚焦监管的核心，把监管资源用在刀刃上。新《证券法》第178条规定，监管部门依法履职，发现证券不法行为涉嫌犯罪的，应当依法将案件移送司法机关处理，发现公职人员涉嫌职务违法或职务犯罪的，应当依法移送监察机关处理。所以新《证券法》也将反腐倡廉和资本市场的健康发展有机地连接起来。

另外，新《证券法》176条规定，对涉嫌重大违法，违规行为的实名举报线索经查属实的，给予举报人奖励，而且要对举报人的身份进行保密，避免举报人被打击报复。同时，第179条还规定了监管部门工作人员在任职期间，或者离职后，在法规定期限内，不得到与原工作业务直接相关的企业或其他盈利组织任职。这也回应了之前公众关注的问题。

第七，新《证券法》提高了失信成本，降低了失信收益。为打击损害投资者权益的违法犯罪行为，新《证券法》按照重典治乱、猛药去疴的法治理念，加大了证券违法行为的处罚力度，大幅提高了行政罚款额度。

例如，第13章规定，发行人在其公告的证券发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，尚未发行证券的，处以200万元以上2000万元以下的罚款。又如，证券交易内幕消息的知情人或者非法获取内幕信息的人违法规定从事内幕交易的，责令依法处理非法持有的证券，没收违法所得，并处以违法所得一倍以上十倍以下的罚款；没收违法所得或者违法所得不足50万元的，处以50万元以上500万以下的罚款。再如，新法对行政处罚实行了双罚制，不仅处罚违法的公司，也处罚直接负责的主管人员和其他直接责任人员；不仅处罚违法的上市公司收购人和信息披露违规的公司，而且处罚有过错的控股股东和实际控制人。

刘俊海表示，新《证券法》是送给广大投资者的一份厚礼，对于助推实体经济的发展，提高上市公司的质量，对防范中国资本市场出现暴涨暴跌的系统性风险，建立公平公正、多赢共享、包容普惠的资本市场的生态环境具有重大意义，也非常重要。

“为确保新《证券法》落地生根，监管部门、自律机构、上市公司与中介机构必须严格按照理性自治、严格自律、规范执法、公正司法的理念，消除分歧，凝聚共识。”刘俊海表示，新《证券法》的实施也为上市公司、中介机构以及监管部门提出了新的要求。

刘俊海表示，上市公司应按照新《证券法》要求，升级公司章程，完善治理体系，加强合规建设，严格信息披露，善待投资者，避免风险敞口；证券公司、基金管理公司、资产评估机构、会计事务所与律师事务所等机构要自我加压，归位尽责、诚实守信、勤勉尽责；交易所与行业协会要改版自律规则，提升自治水平；监管部门应依法监管、规范执法、严格执法，实现放管结合、寓管于服。

近期就有多家大中型券商因合规管理问题被证监会采取了监管措施。刘俊海认为，证券法的修订、监管的加强，将使合规不再仅仅是“纸面之规”，更要确保在实际业务中落地生根。其中，一个直观改变将是，证券公司的风控及合规人员的“话语权”和薪酬待遇会进一步提升。

为给新《证券法》3月1日起施行做好准备，资本市场顶层设计正进一步加速完善。证监会近日发布《关于废止部分证券期货规范性文件的决定》，决定废止18部证券期货规范性文件。

刘俊海认为，新《证券法》施行在即，当务之急应对照修订内容，抓紧清理与证券法不一致的行政法规、部门规章与自律规则，并及时做好“立改废释”工作。“立改废释”即立新规、改旧规、废除与新《证券法》抵触的规则，并根据新《证券法》精神解释有关规则，有针对性地对有关规章制度进行“立改废释”，为新《证券法》施行做好准备。

“期待并相信新《证券法》释放的正能量将会不断提升资本市场法治环境的稳定性、公平性、透明性、可预期性与公信力，不断优化资本市场生态环境，真正把我国资本市场打造成为服务实体经济的企业融资加油站与造福公众投资者的国民财富中心！”刘俊海说。

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