汤臣倍健受困“全面战争”

一进入2020年，A股第一颗雷就爆了。

汤臣倍健因计提商誉减值10亿元、无形资产减值5.4亿元、长期股权投资资产减值8481万元，2019年全年预计亏损3.65亿元-3.70亿元，较2018年10.02亿元的净利润大幅下滑。

就算没有这超过15亿元的减值，公司2019年净利润10-11亿元，相较于2018年，也是几无增长，公司此前多年的狂飙突进，戛然而止。

问题出在哪？除了行业环境的变化和对外投资失利，公司主营业务策略选择的弊端开始显现，长期“重广告轻研发”，并在膳食营养补充剂行业打响多品牌、广领域的“全面战争”，导致汤臣倍健危机缠身。

收购标的业绩大变脸

2019年12月31日，汤臣倍健（300146.SZ）披露2019年业绩预告，公司归母净利润亏损3.65亿元-3.70亿元，而上年为10.02亿元。

巨额亏损的原因是，旗下公司LSG业绩未达预期，经初步减值测试，预计计提商誉减值10亿元-10.5亿元，计提无形资产减值5.4亿元-5.9亿元，另外，对部分参股企业长期股权投资计提资产减值8481万元。计提前，公司归母净利润为10-11亿元。

通过公司对深交所问询函的回复，我们可以了解此次减值的部分情况。

2018年8月，汤臣倍健发行股份收购澳大利亚益生菌企业LSG，对价35.14亿元，交易溢价34倍。2018年底，公司商誉21.66亿元，无形资产15.63亿元，绝大部分拜收购LSG所赐。

2019年，LSG营业收入约为4亿元，较2018年下降42.6%，毛利率下降且费用率上升，导致盈利大幅下滑。

为何收购第二年就业绩大变脸？公司解释称，2019年1月1日《电子商务法》开始实施，打压了中国代购。

另外，公司参股企业上海凡迪、赐百年、臻鼎3家公司，收入下滑、亏损扩大、现金流短缺，经营业绩持续不达预期，公司拟对长期股权投资计提资产减值8481万元，占所持上述3家公司长期股权投资账面价值的三分之二。

此前多年，公司业务顺风顺水，盈利颇丰，便大举投资及收购。仅2018年就收购了拜耳旗下的儿童营养补充剂品牌“Penta-vite”业务资产、澳大利亚益生菌企业LSG，另外，投资金额2.88亿元，主要是联合几家投资公司成立投资基金。

值得一提的是，2019年的大减值，并非汤臣倍健首次投资失利。2018年，公司间接持股60%的合资公司健之宝进入清算程序，当年已确认完大部分资产减值损失。

健之宝负责“自然之宝”和“美瑞克斯”两大品牌在中国的经营以及跨境电商业务。2018年，该公司营业收入2364.91万元，净利润-9826.05万元。

高速增长戛然而止

即便没有商誉减值，汤臣倍健2019年的业绩，也给自身敲响了警钟。

业绩预告显示，公司未计提商誉和无形资产减值的归母净利润为10-11亿元，与上年比几乎停滞不前。

实际上，从2019年Q1开始，公司的业绩风险就已经开始预警。当期，公司经营性现金流下降94.06%至724.52万元。

2019年上半年，公司业绩增速下滑，经营性现金流下降。

2019年前三季度，公司归母净利润增速下降至10%左右，经营性现金流下降接近20%；其中，2019年Q3公司净利润下降8.30%。

汤臣倍健创立于1995年，2002年开始进入中国膳食营养补充剂市场，2010年登陆深交所创业板，成为膳食补充剂第一股。

截至2019年6月底，公司拥有144项营养素补充剂和保健食品批准证书，89项保健食品备案凭证，2019年上半年获得2项新的备案凭证。

2018年，中国膳食补充剂市场中，汤臣倍健市场份额8%，仅次于无限极（11%），成为中国大陆最大的膳食补充剂企业。

凭借广告轰炸、对渠道的掌控，以及接近70%的毛利率，公司此前多年业绩迅猛增长，盈利丰厚。

2016年-2018年，公司营业收入分别为23.09亿元、31.11亿元、43.51亿元，归母净利润分别为5.35亿元、7.66亿元、10.02亿元，营收、净利的复合增长率均超过36%。

近几年，公司分红丰厚，股价也一路上扬，市值近300亿，稳居保健品上市公司榜首。

虽然保健品市场以及其中的膳食补充剂市场容量不断扩大，但是，随着行业监管趋严，国际保健品巨头、大型药企和食品企业争相入局导致的竞争环境恶化，公司在2019年栽了个大跟头，好日子还能持续吗？

“全面战争”能否奏效？

除了行业环境的变化，以及对外投资失利，汤臣倍健策略上的“重广告轻研发”，开始慢慢暴露其短处。

2016年-2018年这一波业绩大爆发背后，正是公司彻底贯彻这一策略，疯狂收割行业关注度的结果。

2017年，公司广告费和市场推广费合计5.21亿元，较上年增长84.10%，占营业收入的16.75%；同期，公司研发投入为8332.47万元，较上年减少18.44%，占营业收入的2.68%。

2018年，公司广告费和市场推广费继续增加至6.75亿元，研发投入回升至1亿元。

2019年上半年，公司广告费和市场推广费4.42亿元，同比增长105.58%，同期研发投入4856.86万元。

在行业竞争日趋激烈的背景下，公司整体上加大了研发投入，但是，与海外保健品巨头在技术和产品等方面的差距，仍有待追赶。

汤臣倍健坚持一路向“C”战略，在国内膳食补充剂市场取得领导地位后，发起了一场“全面战争”。

品类上，除了膳食补充剂，公司积极拓展关节护理、益生菌、儿童营养、运动营养等细分领域；品牌上，除了“汤臣倍健”，公司还大力扶持“健力多”、“健视佳”、“健乐多”、“天然博士”等，通过收购先后获得儿童营养补充剂品牌“Pentavite”、澳大利亚益生菌品牌“Life-Space”等；渠道上，除了核心渠道药店，公司近年在KA、母婴、电商等渠道上发力……

汤臣倍健最大的子公司汤臣倍健药业有限公司，主要业务除了“汤臣倍健”品牌的管理和运营，还管理“健力多”和“健视佳”品牌的销售渠道。2018年，该公司营业收入29.38亿元，净利润-3862.73万元。

另外两家分子公司，负责“健乐多”品牌的广东佰悦网络科技有限公司，负责“自然之宝”和“美瑞克斯”两大品牌的健之宝（香港）有限公司，净利润分别为-2956.47万元和-9826.05万元。

从账面上来看，“全面战争”仍然处于“投入期”。

再举个最近的例子：汤臣倍健收购LSG，本就是为了补齐益生菌品类的短板，但最终，不仅没能用澳大利亚品牌征服中国市场，反而成了公司业绩的拖累。

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