文 | 雁来

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近段时间，包括万科、恒大、碧桂园在内，多家龙头房企纷纷发布2019年业绩报告。值得关注的是，虽然各家房企的销售额和利润数字各不相同，派息分红多少也是几家欢乐几家愁，但从它们的年报中，却不约而同地透出了一些共性：

万科在业绩发布会上重提"活下去"，并表示在现今形势下，"活下去"已经从一个居安思危的口号变成了一个特别真实的存在；

恒大毫不含糊地提出要战略转型，目标是"高增长、控规模、降负债"；

碧桂园则继续其"行稳致远"的发展战略，谋求主动控速、高质量发展，将2020年定位为全周期综合竞争力提升年；

就连央企大悦城控股都在《致股东》信的开头提到，"在行业宏观调控总体稳定的情况下，随着国内房地产销售市场规模的逐步见顶，房地产板块开始摸索新的估值体系……"

一切的一切，都给人一种强烈的感觉，即如今的地产行业已经发生了重大变化，很多发展和估值逻辑都已不同。而为了应对这种变化，房企们正努力回以自己的应变之道：从以往单纯追求规模转而主动控制规模，谋求高质量增长，以及更高的抗风险能力。

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在黄金二十年过去以后，房地产业进入白银时代已经成了一个不争的事实。在如今这样的背景下，如何应对才能达成前述目标：活下去、活得久，并且活得更好？

仔细观察上述实力房企的做法，会发现颇有殊途同归之处。

恒大之前一直是高负债高增长，去年的净负债率达到了159.3%之多。今年业绩报告会上，却直接提出了要以控规模和高增长为前提下的降负债目标，而且一年的有息负债就要降1500亿。这不是一个小数目，可以说充分说明了恒大在追求财务安全方面的迫切心情。

碧桂园自2018年开始就宣布进入"提质控速"新阶段，宁可发展慢一点，也要发展得稳一点。用碧桂园总裁莫斌的说法就是："碧桂园追求全面发展，不单纯追求规模。"结果碧桂园不但利润上升、负债率下降，且连续第四年实现经营性现金流净值为正，可动用现金余额也达到了其有史以来的最高水平，其销售额更是一直领先行业。

曾经，在房地产一路狂奔的黄金年代，别说150%，就是扛着200%、300%的负债率来追求规模效应、负重发展屡见不鲜。如今，各大龙头企业却不约而同然从单纯追求规模变成追求高质量高利润稳增长。也就是说，更加注重自身"内功"的修炼，既要有高增长，又要保证企业利润和财务稳健，能扛得住外部环境变动的风险。

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虽然目标清晰可辨，但能否达到还得看结果。对于外部观察者来说，要看一家企业扛风险能力有多强，发展是否安全，是昙花一现还是良性可持续，财务数据，尤其是一些关键性的财务指标是最有说服力的证据。

以经营性现金流为例，虽然大家都想追求经营性现金流入为正，但在房地产这个资金高度密集型的行业，能把经营性现金流净额做成正值的房企，还真是寥寥可数。民企中人们比较熟悉也不过就是碧桂园、万科、龙湖等凤毛麟角的几家。

再以大家都很关注的负债率来说，外界其实有一些误读。房地产行业有着自身特殊的行业运行规律，体现在财务报表上同样如此。举个合同债务的例子，众所周知，购房者买房时很多都是期房，但房款却要先行交付。此时，就相当于房企"借"了购房者的钱，这部分资金放到房企手中，不能立刻以营收的形式展现在房企的财务报表上，只能作为债务体现在合同负债科目。只有当房子交付到购房者手中，这部分预收账款才会转为营业收入。从这个角度看，这部分的数额越高，反而是一家房企运营得越好的表现，因为预收账款多，正说明房子卖得多卖得好。

所以，虽然通常情况下，衡量一家企业负债水平最简单的指标是资产负债率，负债率越高，财务风险发生的概率就越高，但在房企财报上却并非绝对。比单纯看负债率高低更重要的是，要看清楚其负债的构成。

正如之前所说的合同债务，如果一家企业其主要的债务构成以应付账款、应付票据以及预收账款为主，那么即使负债率看着很高，其真实的财务风险却并不大。相反，这往往还是一家优秀公司的表现。

以碧桂园为例，碧桂园2019年的流动负债合计为1.398万亿。初看很高，但查阅财报会发现，其6469.96亿都是合同负债，这部分主要是预收账款的债务比例要占到流动负债约一半的比例,只要物业交付以后，这部分债务就会自动转为营收。在负债构成中，真正需要提高警惕的是"银行及其他借款",这些是有息负债，有些还是需要一年以内偿还的短期有息债。如果出现意外，一旦银行停止贷款，那么企业的现金流马上就会受到影响。而这部分负债，在碧桂园的流动负债总额中比例尚不到6%。可以说是一个非常安全的占比。

值得一提的是，在控制负债的同时，众多龙头房企都牢牢盯准了"现金为王"。万科的说法是"现金为王，手有余粮"。恒大虽然2019年净负债率159.3%，同比增加7.4个百分点，但其现金余额2287.7亿元，同比增长12%。碧桂园更不用说，可动用现金余额约2683.5亿元，达到公司有史以来最高水平，占总资产比例达到14.1%，且尚有约3167.9亿元的银行授信额度未使用。同样是财务优秀生的龙湖销售规模不如前三甲，去年实现合同销售额2425.0亿元，但在手现金就有609.5亿元。

正所谓手有余粮心里不慌，既要自身高质量增长，又要防得住外部市场风云变幻，良好的现金流对于一家房企的重要性怎么强调都不为过。

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行业逻辑已变，优秀的企业自然也会随机应变。

在楼市分化趋势越来越明显，地产行业"紧与难"肉眼可见，"活下去"成了真实存在的现在，只有积极打造自身内功，增加核心竞争力，保证财务安全稳健发展的企业，才能是一家长效企业。

在这些方面，那些经过无数次考验依然保持领先地位的龙头房企的做法，或许可以给同行们许多借鉴。

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