2020年一季度，新乳业净利润为-2644.24万元，同比减少216.79%。同时，截至一季度末，该公司货币资金期末余额为4.02亿元，短期借款高达18.1亿元

《投资时报》研究员 余飞

货币资金4.02亿元，短期借款18.1亿元，资产负债率66.2%……这样的财务状况，并没有阻挡住新希望乳业股份有限公司（下称新乳业，002946.SZ）欲斥资17.11亿进行收购的步伐。

5月6日，新乳业披露了重大资产购买报告书草案，拟以17.11亿元对价，收购夏进乳业母公司宁夏寰美乳业发展有限公司（下称寰美乳业）合计100%的股权。

《投资时报》研究员注意到，在收购草案公布的同时，新乳业还披露了公开发行可转换公司债券预案，拟募集资金不超过7.18 亿元，扣除发行费用后全部用于收购寰美乳业40%股权及补充流动资金。

按照目前新乳业的计划，这场增值率为348.18%、对价达17.11亿元的收购资金来源，60%为新乳业自有及自筹资金，40%拟通过可转债募集现金支付。

草案披露引来监管机构关注。5月18日，深交所向新乳业下发重组问询函，连续提出23个问题，涵盖交易方案、标的公司、审计评估等多方面。

新乳业近一年股价走势（元/股）

数据来源：Wind

并购“后遗症”渐显

新乳业的主营业务为乳制品及含乳饮料的研发、生产和销售。作为中国最大民营农牧集团——新希望集团旗下的乳业板块公司，新乳业于2019年1月挂牌深交所中小板。

新乳业表示，本次收购寰宇乳业的目的是通过地域拓展培育新的盈利增长点，实现跨越式发展，将西南、西北的战略布局连成一片，进一步巩固新乳业在西部市场的领先地位。

回顾其发展历程，正如该公司在草案中所披露“并购整合区域性乳企一直是新乳业的独特优势和核心竞争力之一”，新乳业的发展几乎完全依赖收并购。

该公司之所以能起步，就是新希望六和在2002年前后陆续通过控股或参股的方式，收购了四川华西、杭州双峰、河北天香等区域乳企，从而搭建起了新乳业的框架。

随后，2014至2016年新乳业开启了第二轮并购。2014 年，新乳业通过对湖南南山的收购切入华中市场；2015年—2016年期间，新乳业又先后收购了苏州双喜、湖南南山、西昌三牧、朝日乳业等多家乳企。

通过不断收购，上市时新乳业旗下共有37家控股子公司，包括“华西”“雪兰”“双峰”“白帝”“琴牌”等多个主要乳品品牌，以及15座乳制品加工厂，12个自有牧场等。

上市之后，新乳业对外收购的步伐仍未停止。2019年7月，该公司宣布通过股权投资方式进行战略投资，以自有资金7.09亿元认购及购买现代牧业（01117.HK）5.95亿股股份，获得后者9.28%的股权。

不过，在大肆收购之下，新乳业的业绩并没有出现与之相匹配的增长。

2015年至2019年，新乳业营收分别为39.15亿元、40.53亿元、44.22亿元、49.72亿元、56.75亿元；同期净利润分别为3.02亿元、1.5亿元、2.22亿元、2.43亿元、2.44亿元。

新乳业近年净利润情况一览

数据来源：同花顺iFind

2020年一季度，新乳业净利润更是出现亏损。根据该公司2020年一季度报显示，报告期内，新乳业净利润为-2644.24万元，同比减少216.79%。

而且，相比较其他乳企，新乳业的资产负债率也明显过高。据公告显示，2016年—2019年，该公司资产负债率分别为76.01%、70.1%、63.64%、61.66%。到2020年一季度，其资产负债率已达66.20%。

在靠收购扩大规模的路径下，该公司的资金明显出现了紧张的状况。2020年一季度末，新乳业货币资金期末余额为4.02亿元，与此同时，短期借款数额却高达18.1亿元。

深交所在向其下发的问询函中，要求新乳业补充说明本次交易的具体资金来源与筹资计划，交易对公司资产负债率的具体影响，并量化测算新增财务费用对公司净利润的影响。

对于新乳业拟公开发行可转换公司债券募集资金不超过7.18亿元用于收购寰美乳业40%股权一事，问询函也要求说明购买寰美乳业60%股权与发行可转债募集资金收购寰美乳业40%股权是否为一揽子交易，是否互为前提。

收购标的瑕疵不少

新乳业表示，收购寰美乳业是为了进军西北市场。

据收购草案介绍，寰美乳业是一家乳制品及含乳饮料研发商，产品主要包括常温奶和低温奶两大类，业务经营区域主要位于宁夏、陕西、甘肃等西北地区。

寰美乳业旗下品牌有“夏进”。根据公告所示，宁夏夏进乳业集团股份有限公司（下称夏进乳业）属于寰美乳业的子公司。

但是，夏进乳业成立时间较长，在历史上曾存在股权代持的情形，这也成为收购寰美乳业的一大潜在风险因素。

在问询函中，深交所要求新乳业说明本次交易涉及的涉及的夏进乳业93.52% 的股权权属是否清晰，是否存在争议或纠纷。

除此之外，寰美乳业还存在不少其他问题。诸如寰美乳业及其子公司主要有 12项房产未办理房屋所有权证，部分业务资质也将于近期到期。而且，由于夏进乳业子公司宁夏夏进昊尔乳品有限公司因废水超标排放，银川市生态环境局在2019年5月14日向其出具《行政处罚决定书》，罚款10万元。

根据问询函要求，新乳业需要对寰美乳业尚未办证的房产情况、风险等进行说明，并就相关资质是否存在续期风险等披露，同时对寰美乳业目前的环保、安全生产、三废排放等具体情况进行全面核查。

同时，寰美乳业的高溢价也是关注的焦点之一。

根据报告书，资产基础法下，寰美乳业100%股权的评估值为17.11亿元，较寰美乳业100%股权的账面价值3.82亿元增值13.3亿元，增值率高达348.18%。增值率更高的是夏进乳业无形资产，账面价值为858.58万元，资产基础法评估值为3.29亿元，评估增值率 3729.5%。

对此，深交所要求结合寰美乳业所在行业发展情况、行业地位、核心竞争力等说明评估增值率较高的原因及合理性，并补充披露夏进乳业无形资产资产基础法下评估的具体过程，以及增值率较高的原因及合理性。

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