几百年前巷子口的一家药铺，用祖传秘方医一方百姓。而如今的时代已不是唯有读书高的小农经济，日益激烈的竞争环境下，仍能坐享祖传秘方的几乎不存在。

加大研发投入，注重创新药才是一家药企存在的承重墙。今天就来看一家努力研发的药企，主要研发产品成为全球首例完成 FDAⅢ期临床研究的复方中药制剂的公司--天士力。

一、营业收入逐步提高，2019年营收居行业第三

2019年底以前，天士力的业务有六成是医药商业，占比四成的是医药工业。2017-2019年，营业收入分别为160.94亿、179.90亿以及189.98亿，以平均每年十几亿的速度在增长。

2020年，天士力剥离利润率只有10%左右的医药商业。放眼全国中西药企，能够像同仁堂守着祖传秘方坐享其成的微乎其微，能够像恒瑞医药埋头研发的更是凤毛麟角。几乎所有的药企都在分享不费精力与财力的医药商业这个蛋糕。但是该业务微薄的利润率严重影响了天士力的业绩，终于被天士力放弃。

二、研发投入远超行业龙头

自主研发药或仿制药不仅可以带来医药商业五六倍的毛利率，也是一家药企快速发展的秘诀。这也就是为什么恒瑞医药的市值就能高达4000多亿，而营业收入超恒瑞医药100多亿的华东医药市值只有376.4亿。

2019年，天士力斥资8亿搞研发，占营业收入比4.26%。同年白云山、云南白药、华润三九的研发投入分别为5.9亿、1.1亿以及5.0亿，分别占营业收入比1.39%、0.14%以及3.71%。天士力的"代表作"就是全球首例完成 FDA Ⅲ期临床研究的复方中药制剂--复方丹参滴丸，其它药物也多为心血管疾病类。

过去三年天士力的研发项目涉及领域广泛。主要有心脑血管、骨胳、糖尿病等领域以及细胞组织分子领域的生物医药，更有几项创新药的研发。

医药研发是高投入、高风险的投资。目前天士力的各项研发进展阶段有所差异，能否完成层层审核批准上市变现也未可知，所以风险性还是较高的，未来的发展也只能静观其变。但是，天士力每年保持的研发投入平均占到营业收入的3%-4%之间。这在整个行业中的占比已经不算低了。所以，能够投入研发，本身就是一种向上的表现。

三、ROE达到历史最低，天士力积极应对

虽然天士力的ROE一直在行业平均水平以上，但是过去五年随着行业的不景气，天士力的ROE也开始下滑，2019年首次跌破10%。

天士力的ROE主要受制于销售净利率。天士力十年的数据显示，销售净利率的波动与ROE的波动是极其吻合的。那销售净利率为什么在4年之内出现了两次大幅度滑落呢？

第一，三大费用率有所下降，毛利率连续走低。

三大费用率不是影响净利率的主要原因。天士力过去几年的销售费用率与管理费用率一直在走低，天士力对于成本的控制是比较好的，但是财务费用因偿还利息四年增加了0.6%。

毛利率的下降导致了净利率的走低。受到国家陆续出台的政策影响，医药行业出现转型整改，行业平均净利率连续四年走低，所以天士力也没有抵挡住行业下行的压力。

销量与售价是影响毛利率的主要因素。近几年受到招标降价、医保控费以及公立医院规模限制的影响天士力销售量表现不佳。2019年具有高毛利率的医药工业产品的销量与价格同时下降造成销售净利率的骤降。

原材料价格的波动对成本的影响较小。主要是天士力自己有产业园去提供大部分的主要原材料。

给天士力几年时间，它会超乎你的想象。面对经营不佳的现象天士力也及时止损，剥离给经营绩效拖后腿的毛利率低的医药商业，将其销售子公司出售给了重庆医药。从这个行为其实还可以反映出天士力对其研发是非常自信的，自信的背后是研发药品进展较为顺利，只要大力发展医疗工业，天士力的业绩就会更上一层楼。

医药的研发推广以及普及不仅具有风险，同时也需要时间。天士力此番操作有破釜沉舟的气势，有厚积薄发的潜力。

第二，受应收账款增加导致流动资产周转次数一度下滑。

天士力的应收账款一直让投资者们议论纷纷。天士力的应收账款主要是医药商业带来的，2017年，也就是天士力加大研发力度的那一年，开始将应收账款证券化使公司较快有现金的流入。其实也可以反映出做成证券化产品的应收账款信用评级还是比较好的，除此以外，天士力剥离了医药商业业务之后就会减少大部分的应收账款。

四、总结

天士力研发涉及领域广泛，研发投入较多，非常明显地看出是为了应对产品老化而进行的转型。取消医药商业会使天士力未来几年内的营业收入有所减少，但是利润率会有明显的提高，但转型、研发周期较长，我们且等等。

天士力子公司天士力生物医药股份有限公司获批可在境外上市。该公司是国内少有、拥有完整从实验室到临床使用的研产销一体化生物药商业化平台，前景被一致看好，等子公司上市之后会带动天士力集团再创新辉煌。

所以，我们可以期待几年之后的天士力会呈现更靓丽的答卷！（ty002）

转自：贝壳投研

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