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　　11月13日才正式登陆港交所的飞鹤迎来了一次“狙击”。

　　独立研究机构GMT Research于11月21日发出了一份针对飞鹤的研究报告，从业绩、现金情况、研发投入以及上市筹资的用途等方面抛出了质疑。该机构还直言，建议投资者规避这只股票，除非企业能证实自己的市场地位。

　　11月22日上午，中国飞鹤临时停牌。午间，飞鹤方面向《国际金融报》记者称，针对GMT Research发布的做空报告中的各项质疑，其正在积极准备相关材料予以回应。

　　晚上9点过后，飞鹤的这份澄清公告终于如约而至。针对公司财务信息和现金情况、股息分派以及募资用途等一一进行了说明。“股东应审慎对待相关指控。本公司保留就该报告相关事宜采取法律措施之权利（包括提起诉讼的权利）。”飞鹤这样表示。

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　　多点被指控

　　公开资料显示，GMT最开始是由一位分析师成立的会计研究机构，因为常常活跃在港股、美股，大力做空一些中概股而多战成名。

　　去年6月份，GMT还曾出具报告指控中国多家体育用品生产商是骗子公司。其中包括安踏、特步和361度等。在报告中，其更是直指安踏的高利润令人难以置信，还称即便安踏没有造假，也并不值34倍这么高的估值。此后，多家运动品牌企业针对GMT的这份报告相继作出了回应，否认了有关猜测。

　　在针对飞鹤的这份报告中，GMT同样对飞鹤的业绩表现持怀疑态度。其指出，当年在美国上市时，飞鹤仅是一家不起眼的婴儿配方奶粉生厂商。从2013年私有化到上市的短短几年内，飞鹤摇身一变成为了高端奶粉的领导者，市场份额高达25%，并且拥有极为出色的营收增速和高利润。2016至2018财年，其收入增长了两倍，税前利润增长了五倍多——这几乎完全归功于其超高端产品星飞帆（Astrobaby）的销售增长，该产品在短短两年内增长了七倍。

　　GMT还表示，相较于同业而言，2018财年，飞鹤的运营利润率为26%、生产资产回报率为165%，位列市场前5%，极为反常。其认为，飞鹤在过去5年内没有支付任何股息，这不得不让人怀疑飞鹤的现金存在伪造的可能。

　　此外，GMT直言一直未能找到令人信服的理由来解释飞鹤的迅速转型。该公司在研发上投入甚少，似乎也没有什么独特的主张能将它与其它国产品牌区分开来。其怀疑，飞鹤实际上是在利用IPO收益的很大一部分向IPO前的股东支付巨额股息，而剩下的资金可能需要用来偿还海外债务。

　　《国际金融报》记者注意到，为了支撑前述观点，GMT针对飞鹤此前披露的公开财务数据进行了多方分析，并进行了同行业的横向比对，其认为有理由怀疑飞鹤存在利润造假的嫌疑。

　　有趣的是，GMT还在其研究报告结尾处指出，飞鹤目前尚不具备被做空的条件，也不清楚何时会被做空。但在未来某个时候，它可能会成为做空者的目标。

　　不过，多名乳业圈人士指出，目前GMT是针对飞鹤的基本面数据进行了分析，并无太多支撑的证据，短期来看对于飞鹤的影响或并不大。

　　记者查阅香港证券及期货事务监察委员会网站发现，GMT并无获发于香港进行任何受规管活动牌照，包括提供投资建议。

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　　飞鹤回击

　　在早间临时停牌后，飞鹤很快发布了一则对外声明，并向《国际金融报》记者指出，公司强烈否认该报告所载所有指控，并认为有关指控严重失实、毫无根据且严重误导投资者。

　　今日晚间，飞鹤发布了澄清公告称：“董事会仅此澄清，该报告中针对本公司的指控（相关指控）毫无事实根据或为失实陈述。”

　　《国际金融报》记者注意到，飞鹤在这份澄清公告中列明了十点，具体包括尽职调查、财务信息及现金状况、纳税记录、市场地位、股息分派、募集资金用途、固定资产投资、利润率、加拿大工厂、于联交所上市的原因。

　　公告指出，在GMT报告公布后，飞鹤今天取得了国家税务机关出具的纳税证明。纳税证明显示，2018年度及2019年1-6月，飞鹤的纳税总额（包括企业所得税、流转税等）分别为约20亿元、14亿元。飞鹤认为，纳税记录可以反映出公司整体的经营规模和状况。

　　飞鹤还公布了多家银行出具的银行存款证明，今年9月30日，飞鹤在中国建设银行、中国银行、浙商银行、北京银行等多家银行的现金存款余额合计超过82亿元。

　　飞鹤还强调，公司上市时的联席保荐人摩根大通、招商证券（香港）有限公司、建银国际金融有限公司对飞鹤的财务及业务状况进行过全面尽职调查；招股书中的财务报表均由外部独立的会计师事务所审计，并出具了无保留意见的审计报告。

　　GMT质疑飞鹤的利润增长迅速，利润率显著高于同行今日也引发了多方关注。数据显示，2016-2018年，飞鹤的归母净利润分别为4.17亿、11.6亿和22.42亿元，三年平均复合增速高达131.87%。在毛利率方面，今年上半年飞鹤的毛利率达67.48%。

　　对此，公司也做出了正面回应：“本公司保持相对高的利润率，主要由于本集团顺应行业发展趋势，在过去几年专注毛利率较高的高端婴幼儿奶粉产品，来自于该等产品的收入占比持续增长。此外，本公司亦持续推进精细化管理，加强费用管控。”

　　另外，飞鹤还公布了尼尔森出具的市场占有率报告。数据显示，在线下市场，今年三季度飞鹤的份额为13.9%，比2016年四季度提升9.1个百分点；在线上、线下整体市场中，今年3季度飞鹤的份额为11.9%，比2016年4季度提升超过3倍。

　　据称，飞鹤已经于公司位于北京的总部以及中国香港法律顾问富而德律师事务所办事处置备纳税证明、现金状况证明及尼尔森报告副本，供股东及潜在投资者于营业日上午10时至下午5时查阅。

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　　上市不足10天

　　一周前，飞鹤顶着“港交所历史上首发市值最大的乳品企业”这一头衔，正式在港交所挂牌交易。

　　“从今天起，飞鹤再次成为了一家公众公司，承担更多责任，面对更多监督，有了更大的影响力，当其他人更加关注飞鹤财务数字，考虑是否买入飞鹤股票时，我们希望每个飞鹤人更加关注飞鹤所创造的社会价值……”当天，飞鹤董事长冷友斌在发给全体员工的一封信中这样表示。

　　值得注意的是，受到更多监督的飞鹤上市当天就经历了一次“波澜”。11月13日早间，飞鹤以7.27港元开盘，低于其每股7.5港元的发售价。

　　截至11月22日临时停牌，飞鹤的股价为6.28港元，和发行价相比下滑了16.27%。

　　有资深乳业人士告诉记者，飞鹤破发主要在于机构对传统婴幼儿配方奶粉企业发展逻辑的不认可。随后，飞鹤方面回应《国际金融报》记者称，当天恒指低开535点，开市后跌幅扩大，为10月21日以来新低。公司的股价表现受到整体大环境等多方面因素的影响。

　　飞鹤此次赴港上市全球发售所得款项净额约为65.64亿港元，拟主要用于海外婴幼儿配方奶粉及营养补充品研发活动、为VitaminWorldUSA的业务扩张提供资金、为金斯顿厂房建设提供资金，以及用于潜在并购机会等。

　　根据飞鹤此前公布的数据，2016年-2018年，其研发费用分别为0.14亿元、0.15亿元、1.09亿元，占当期营业收入的比重分别为0.38%、0.25%、1.05%。

　　值得一提的是，今年8月份，另一家于港股上市的本土乳企——澳优也遭遇了做空机构的沽空。此后，澳优进行了及时澄清并成立了独立评阅委员会，由全体独立非执行董事组成，以评阅沽空机构报告所指称的事项。

　　一位不愿具名的资本人士告诉《国际金融报》记者，沽空机构的报告只是一家之言，也包含一定的利益关系。投资者是否相信报告的内容、会否造成股价的持续波动，还要看报告的理由是不是站得住脚。

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